เราประเมินกำไรปกติ 2Q68 ของ CPAXT ได้ที่ 2.35 พันลบ. +8% YoY จาก EBIT margin ที่กว้างขึ้นจาก synergy แต่ -11% QoQ จากปัจจัยฤดูกาล เราปรับประมาณการกำไรปี 2568 ของ CPAXT ลดลง 3% เพื่อสะท้อนการบริโภคที่ชะลอตัวใน SSS และอัตรากำไรขั้นต้น เราคาดว่ากำไร 2Q68 จะเป็นจุดต่ำสุดของปีนี้ โดยกำไร 3Q68 จะเติบโต QoQ จากปัจจัยฤดูกาล และ YoY จาก synergy ดีกว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่มซึ่งจะเผชิญกับกำลังซื้อที่อ่อนแอและบรรยากาศการจับจ่ายใช้สอยที่ซบเซา เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ CPAXT โดยปรับราคาเป้าหมายสิ้นปี 2568 อ้างอิงวิธี DCF (WACC 7.7%, อัตราการเติบโตระยะยาว 1.5%) ใหม่เป็น 25 บาท (จาก 29 บาท) หลังจากปรับประมาณการกำไรและปรับสมมติฐานอัตราการเติบโตระยะยาวลดลงจาก 2% เพื่อสะท้อนการบริโภคโดยรวมที่ชะลอตัวลง
คาดกำไรสุทธิ 2Q68 ที่ 2.35 พันลบ. +8% YoY แต่ -11%QoQ การปรับตัวดีขึ้น YoY คาดว่าจะเป็นผลมาจากอัตรากำไรขั้นต้นที่กว้างขึ้น และอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่ลดลง ซึ่งหลักๆ เกิดจาก business synergy จากการควบรวมกิจการ และยอดขาย (B2B & B2C) ที่ดีขึ้นเล็กน้อยจากการขยายสาขาท่ามกลาง SSS ที่อยู่ในระดับทรงตัว YoY ในขณะที่การปรับตัวลดลง QoQ เกิดจากปัจจัยฤดูกาล
รายการที่สำคัญใน 2Q68 ยอดขาย คาดว่าจะเติบโต 1% YoY จากการขยายสาขาท่ามกลาง SSS ในระดับทรงตัว โดยคาดว่า SSS (รวมธุรกิจในประเทศไทยและต่างประเทศ) จะเติบโต 0.2% YoY ในธุรกิจ B2B (เทียบกับ +1% YoY ใน 1Q68) แต่ทรงตัว YoY ในธุรกิจ B2C (เทียบกับ +0.5% YoY ใน 1Q68) SSS มีแนวโน้มที่จะอ่อนตัวลงเล็กน้อยจาก 1Q68 จาก: 1) สภาพอากาศที่เอื้ออำนวยน้อยลง โดยฝนที่ตกมากขึ้น YoY ส่งผลกระทบต่อยอดขายเครื่องใช้ไฟฟ้าประเภททำความเย็น (3% ของยอดขาย) และเครื่องดื่ม (7% ของยอดขาย) ซึ่งส่งผลให้ SSS ลดลง 1-2% YoY; 2) กำลังซื้อที่อ่อนแอลง บรรยากาศการจับจ่ายใช้สอยที่ซบเซา และนักท่องเที่ยวที่ลดลง ส่งผลกระทบต่อยอดขายสินค้าอาหารแห้งและสินค้าที่ไม่ใช่อาหาร ในขณะที่ยอดขายสินค้าอาหารสดยังเติบโตอย่างต่อเนื่อง SSS ในประเทศไทยเพียงอย่างเดียวคาดว่าจะอยู่ที่ +0.1% YoY ในธุรกิจ B2B และ -0.7% YoY ในธุรกิจ B2C อัตรากำไรขั้นต้น จะเพิ่มขึ้น 20bps YoY โดยมาร์จิ้นที่ กว้างขึ้นจากธุรกิจ B2B (+40bps YoY) จากการปรับนโยบายบัญชี (การย้ายรายได้อื่นที่ได้จากการจัดกิจกรรมส่งเสริมการขายร่วมกับคู่ค้ามาเป็นการลดต้นทุนขาย เริ่มตั้งแต่ 1Q68) และ business synergy จากการควบรวมกิจการ (การปรับเงื่อนไขการค้ากับคู่ค้า และกำไรการจัดหาสินค้าร่วมกัน) จะมากเกินพอชดเชยมาร์จิ้นที่แคบลงที่ธุรกิจ B2C (-20bps YoY) จากการมีสัดส่วนการขายที่ดีน้อยลงอันเป็นผลมาจากการมียอดขายสินค้าที่ไม่ใช่อาหารมาร์จิ้นสูงลดลงและการแข่งขันในตลาดที่เพิ่มมากขึ้นในการขายสินค้าอาหารแห้งและสินค้าที่ไม่ใช่อาหาร อัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขาย คาดว่าจะลดลง 10bps YoY โดยค่าใช้จ่าย SG&A ที่ลดลงในธุรกิจ B2C จาก synergy จากการควบรวมกิจการ (ลดค่าใช้จ่ายศูนย์กระจายสินค้า, ห่วงโซ่อุปทาน, การตลาด และพนักงาน) จะมากกว่าค่าใช้จ่าย SG&A ที่สูงขึ้นในธุรกิจ B2B จากสาขาใหม่และค่าใช่จ่ายผันแปรจากช่องทาง O2O ที่เพิ่มขึ้น ดอกเบี้ยจ่าย จะลดลง 3% YoY จากต้นทุนทางการเงินที่ลดลง YoY
ปรับประมาณการกำไรปี 2568 และแนวโน้มกำไร เพื่อสะท้อนการชะลอตัวของการบริโภคในตลาดโดยรวม เราจึงปรับประมาณการกำไรปี 2568 ของ CPAXT ลดลง 3% โดยปรับลด: 1) สมมติฐาน SSS ของเรามาอยู่ที่ +0.4% YoY ในธุรกิจ B2B และ +0.3% YoY ในธุรกิจ B2C (เทียบกับสมมติฐานเดิมที่ +0.9% YoY และ +0.5% YoY); 2) อัตรากำไรขั้นต้นในงบการเงินรวมที่ 10bps YoY หลังจากปรับประมาณการ เราคาดว่ากำไร 2Q68 จะเป็นจุดต่ำสุดของปีนี้ และคาดว่ากำไรปกติ 3Q68 จะเติบโต QoQ จากปัจจัยฤดูกาล และ YoY จากอัตรากำไรขั้นต้นที่กว้างขึ้นและอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่ลดลงจาก business synergy เราคาดว่า SSS และมาร์จิ้นจากการดำเนินงานปกติในธุรกิจ B2B และ B2C ใน 3Q68 จะยังคงไม่น่าตื่นเต้นซึ่งเป็นผลมาจากกำลังซื้อที่อ่อนแอและบรรยากาศการจับจ่ายใช้สอยที่ซบเซา แต่ยังดีกว่าคู่แข่งโดยเฉลี่ยในกลุ่มพาณิชย์ ทั้งนี้จากเป้า synergy ปี 2568 ที่ CPAXT วางไว้ที่ 2.5 พันลบ. นั้น 23% (570 ลบ.; 30% จากอัตรากำไรขั้นต้นที่ดีขึ้น และ 70% จากอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่ลดลง) เข้ามาแล้วใน 1Q68 และเราคาดว่าจะเห็น synergy เพิ่มในช่วงที่เหลือของปีนี้ สอดคล้องกับเป้าหมายของบริษัท
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ คือ การเปลี่ยนแปลงนโยบายของรัฐบาลและกำลังซื้อ ความเสี่ยง ESG ที่สำคัญ คือ การบริหารจัดการพลังงานและของเสีย ผลิตภัณฑ์ที่ยั่งยืน (E) และการบริหารจัดการคุณภาพผลิตภัณฑ์ แนวปฏิบัติด้านแรงงาน และความเป็นส่วนตัวของข้อมูล (S).
Preview 2Q25F: Synergy bringing YoY growth
2Q25F core profit is estimated at Bt2.35bn, +8% YoY on a synergy-led widening in EBIT margin but -11% QoQ on seasonality. To reflect the slowed consumption in SSS and gross margin, we cut our 2025F by 3%. We expect 2Q25F to be this year’s bottom, with 3Q25F growing QoQ on seasonality and YoY on synergy, outperforming the sector, which is facing continued fragile purchasing power and consumption sentiment. We maintain Outperform with earnings revision bringing a new end-2025 DCF TP of Bt25 (from Bt29) (WACC of 7.7%, LT growth of 1.5%), with a cut in LT growth from 2% to reflect the overall consumption slowdown.
Expect 2Q25F net profit of Bt2.35bn, +8% YoY but -11% QoQ. The YoY growth is expected to reflect a wider gross margin and lower SG&A/sales brought by business synergy from amalgamation and slightly better sales (B2B & B2C) from store expansion amid stable SSS growth YoY. The drop QoQ will be seasonal.
2Q25F highlights. Sales are expected to grow 1% YoY on store expansion amid stable SSS growth. SSS (combined Thailand and overseas operations) is expected to grow 0.2% YoY in the B2B unit (vs +1% YoY in 1Q25) but be flat YoY in the B2C unit (vs +0.5% YoY in 1Q25). SSS will soften slightly from 1Q25 on: 1) less favorable weather, with more rain YoY eating into sales of cooling appliances (3% of sales) and beverages (7% to sales), implying a 1-2% YoY SSS erosion; 2) weaker purchasing power, fragile consumption sentiment and fewer tourists dimming dry and non-food sales, but with continued sales growth in fresh food products. SSS in Thailand alone is estimated to be +0.1% YoY in the B2B unit and -0.7% YoY in the B2C unit. Gross margin is estimated at +20bps YoY, with a wider margin at the B2B unit (+40bps YoY) with a change in accounting treatment (reclassifying other income from supplier promotions as a deduction to cost of goods sold from 1Q25), business synergy from amalgamation (adjustment in supplier trade terms and gains on common sourcing) outstripping a narrower margin at the B2C unit (-20bps YoY) from a less favorable sales mix on lower high-margin non-food sales and more market competition in dry food and non-food sales. SG&A/sales is expected to fall 10bps YoY, with lower SG&A in the B2C unit from synergy (lower distribution center, supply chain and marketing and personnel expenses) offsetting higher SG&A in the B2B unit from new stores and more variable O2O expenses. Interest expenses will fall 3% YoY on lower cost of funds YoY.
2025 earnings revision and outlook. To reflect the overall consumption slowdown, we cut our 2025F earnings by 3%: 1) reducing our SSS assumption to +0.4% YoY and +0.3% YoY in B2B and B2C units (vs +0.9% YoY and +0.5% YoY earlier); 2) cutting consolidated gross margin by 10bps YoY. After the revision, 2Q25 earnings look to be this year’s bottom, with 3Q25F core earnings expected to grow QoQ on seasonality and YoY on a synergy-led widening in gross margin and lower SG&A/sales. We expect 3Q25F SSS and organic margin in the B2B & B2C units to continue unexciting given weak purchasing power and poor consumption sentiment, but still outdo peers on average in the commerce sector. Of its 2025 synergy target of Bt2.5bn, 23% (Bt570mn; 30% from better gross margin and 70% from lower SG&A/sales) was achieved in 1Q25, and we expect the rest will be booked as synergy expands over the rest of the year, in line with its target.
Key risks are changes in government policies and purchasing power. Key ESG risks are energy & waste management, sustainable products (E) and product quality management, labor practices and data privacy (S).
Download EN version click >> CPAXT250708_E.pdf
