เราคาดการณ์กำไรปกติ 4Q67 ของ TU ที่ 1.2 พันลบ. ทรงตัว YoY เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นที่กว้างขึ้นจากธุรกิจอาหารทะเลแปรรูปจะช่วยชดเชยอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่สูงขึ้นจากการมี transformation costs เพิ่มเติม แต่จะลดลง 19% QoQ จากปัจจัยฤดูกาล เราคาดว่ากำไรปกติ 1Q68 จะลดลง QoQ จากปัจจัยฤดูกาล และ YoY จาก transformation costs สูง ในระยะสั้น เรามองว่าแนวโน้มกำไรที่เปราะบางและ downside risk ที่อาจเกิดขึ้นจากเกณฑ์การจัดเก็บภาษี global minimum tax (-2-8% ต่อประมาณการกำไรปี 2568) จะทำให้ราคาหุ้นมี upside จำกัด แต่โครงการซื้อหุ้นคืนครั้งใหม่ (เริ่มตั้งแต่วันที่ 2 ม.ค. ถึง 30 มิ.ย.) จะช่วยจำกัด downside ของราคาหุ้น เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ TU โดยให้ราคาเป้าหมายกลางปี 2568 ที่ 15 บาท อ้างอิง PE 13.5 เท่า (-0.5S.D. จาก PE เฉลี่ย 10 ปี)
คาดกำไรสุทธิ 4Q67 ที่ 1.03 พันลบ. ฟื้นตัวจากขาดทุนสุทธิ 1.7 หมื่นลบ. ใน 4Q66 แต่ลดลง 26% YoY หากตัดขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนจำนวน 175 ลบ. ออกไป กำไรปกติ 4Q67 จะอยู่ที่ 1.2 พันลบ. ทรงตัว YoY (เทียบกับที่เพิ่มขึ้น YoY จากผู้ประกอบธุรกิจสัตว์บกภายใต้การวิเคราะห์ของเรา) เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ดีขึ้นและส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุนที่สูงขึ้นจะช่วยชดเชยยอดขายที่ลดลงและอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่สูงขึ้น แต่จะลดลง 19% QoQ จากปัจจัยฤดูกาล ทั้งนี้หลังจากจ่ายเงินปันผลงวด 1H67 ที่ 0.31 บาท/หุ้น เราคาดว่า TU จะจ่ายเงินปันผลงวด 2H67 ที่ 0.3 บาท/หุ้น
รายการที่สำคัญใน 4Q67 ยอดขาย คาดว่าจะลดลง 1.5% YoY หากตัดผลกระทบเชิงลบจากการเปลี่ยนแปลงของอัตราแลกเปลี่ยนออกไป (การอ่อนค่าของเงินบาทเทียบกับดอลลาร์สหรัฐและยูโรที่ 5% YoY) ยอดขายใน 4Q67 จะเพิ่มขึ้นเล็กน้อย YoY ซึ่งเป็นผลมาจากยอดขายที่ดีขึ้นจากธุรกิจอาหารทะเลแปรรูป (ยอดขายที่ดีขึ้นในสหรัฐฯ ช่วยชดเชยยอดขายที่อ่อนแอลงในยุโรป) ท่ามกลางยอดขายในระดับทรงตัวจากธุรกิจอาหารสัตว์เลี้ยงจากฐานสูงใน 4Q66 และยอดขายที่ลดลงจากธุรกิจอาหารทะเลแช่แข็งซึ่งเป็นผลมาจากอุปสงค์ที่ชะลอตัวลงท่ามกลางราคากุ้งที่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว (+30% YoY, +14% QoQ) อัตรากำไรขั้นต้น จะอยู่ที่ 18.6% (+80bps YoY แต่ -90bps QoQ) หลักๆ เกิดจากมาร์จิ้นที่กว้างขึ้นในธุรกิจอาหารทะเลแปรรูป (เพิ่มขึ้น YoY และ QoQ) จากราคาปลาทูน่า OEM ที่ดีขึ้นท่ามกลางต้นทุนสินค้าคงคลังที่สามารถบริหารจัดการได้ และปริมาณการขายที่สูงขึ้น มาร์จิ้นจากธุรกิจอาหารสัตว์เลี้ยงจะกว้างขึ้น YoY จากยอดขายผลิตภัณฑ์พรีเมียมมาร์จิ้นสูงที่เพิ่มขึ้น แต่จะลดลง QoQ จากการรับรู้ค่าเสื่อมราคาจากโรงงานใหม่เต็มไตรมาส รวมถึงไม่มีการบันทึกกำไรจากสินค้าคงคลังเหมือนใน 9M67 และการจ่ายส่วนลดให้ตัวแทนจำหน่ายที่สูงขึ้น มาร์จิ้นจากธุรกิจอาหารทะเลแช่แข็งจะลดลง YoY และ QoQ จากปริมาณการขายที่อ่อนแอ อัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขาย จะเพิ่มขึ้นสู่ 13.65% (+190bps YoY และ +15bps QoQ) จาก transformation costs ที่เพิ่มขึ้นจากจำนวนที่บันทึกไว้ตอนแรกที่ 234 ลบ. ใน 3Q67 และค่าใช้จ่ายการตลาดที่สูงขึ้นเพื่อกระตุ้นยอดขายในธุรกิจแบรนด์ในสหรัฐฯ และยุโรป ส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุน จะอยู่ที่ 200 ลบ. (เทียบกับ -400 ลบ. ใน 4Q66) จากส่วนแบ่งกำไรที่ดีขึ้นจาก Avanti และไม่มีการรับรู้ผลการดำเนินงานจาก Red Lobster หลังจากบริษัทปรับมูลค่ายุติธรรมของเงินลงทุนใน Red Lobster เป็นศูนย์ ณ สิ้น 4Q66 (ศูนย์ใน 4Q67 เทียบกับส่วนแบ่งขาดทุน 456 ลบ. และผลขาดทุนสุทธิ 234 ลบ. จาก Red Lobster ใน 4Q66)
แนวโน้มปี 2568 เราคาดว่ากำไร 1Q68 ของ TU จะลดลง YoY โดยอิงกับมุมมองตามหลักความระมัดระวังของเราว่า transformation cost จะเพิ่มขึ้น (เริ่มตั้งแต่ 3Q67 โดยประเมินค่าใช้จ่ายคงที่ที่ประมาณ 200 ลบ./ไตรมาส) ท่ามกลางประโยชน์จาก transformation program ที่จะทยอยเพิ่มขึ้นตั้งแต่ปี 2568 ถึงปี 2570-2571 ท่ามกลางยอดขายระดับปานกลางและมาร์จิ้นที่ดีขึ้นจากราคาปลาทูน่าท้องแถบที่มีเสถียรภาพ ถ้าเกณฑ์การจัดเก็บภาษี global minimum tax ถูกนำมาใช้ เราประเมินได้ว่าประมาณการกำไรปี 2568 ที่เราทำไว้สำหรับ TU จะมี downside 2-8% โดยใช้สมมติฐานว่าอัตราภาษีที่แท้จริงจะเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 10-15% จากปัจจุบันที่ 8% เมื่ออิงกับโครงการซื้อหุ้นคืนครั้งล่าสุดของ TU ที่กำหนดจำนวนหุ้นที่จะซื้อคืนไม่เกิน 200 ล้านหุ้น (4.49% ของจำนวนหุ้นทั้งหมด) วงเงินสูงสุดไม่เกิน 3 พันลบ. เริ่มตั้งแต่วันที่ 2 ม.ค. ถึง 30 มิ.ย. TU ได้ซื้อหุ้นคืนมาแล้ว 41.5 ล้านหุ้น (21% ของจำนวนหุ้นที่ตั้งเป้าไว้) มูลค่า 522 ลบ. (ราคาซื้อคืนเฉลี่ยที่ 12.6 บาท/หุ้น) ในปี 2568 ถึงปัจจุบัน
ความเสี่ยงที่สำคัญ: แรงกดดันด้านเงินเฟ้อและการแข็งค่าของเงินบาท ความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญคือ การปล่อยก๊าซเรือนกระจก การบริหารจัดการของเสียและน้ำ (E), สวัสดิภาพของลูกค้า การบริหารจัดการคุณภาพผลิตภัณฑ์ นโยบายเกี่ยวกับสุขภาพและความปลอดภัย (S)
Preview 4Q24F: Weaker than its sector
We expect 4Q24F core profit at Bt1.2bn, flat YoY as a wider gross margin at the ambient unit will offset higher SG&A/sales from additional transformation cost, and down 19% QoQ on seasonality. We expect 1Q25F core earnings to fall QoQ on seasonality and YoY from high transformation costs. In the near term, we expect its fragile earnings outlook and potential downside risk from the GMT (-2-8% to 2025F) will cap share price upside, but its new stock repurchase program from Jan 2 to June 30 will shield share price downside. Maintain NEUTRAL with a mid-2025 TP of Bt15, based on 13.5x PE (-0.5S.D. over its 10-year PE).
Expect 4Q24F net profit of Bt1.03bn, vs net loss of Bt17bn in 4Q23, down 26% YoY. Excluding a Bt175mn FX loss, 4Q24F core profit will be Bt1.2bn, flat YoY (vs up YoY at livestock players under coverage) as a better gross margin and higher equity income will balance lower sales and higher SG&A/sales, but down 19% QoQ on seasonality. After a 1H24 DPS of Bt0.31, we expect a 2H24 DPS of Bt0.3.
4Q24F highlights. Sales are expected to fall 1.5% YoY. Excluding the negative effect from FX translation (the THB depreciated 5% YoY against the US dollar and euro), 4Q24F sales will rise slightly YoY from better ambient sales (better sales in the US outstripping weaker sales in Europe), with stable pet care sales off 4Q23’s high base and lower frozen sales from softer demand amid a rapid rise in shrimp price (+30% YoY, +14% QoQ). Gross margin will be 18.6% (+80bps YoY but -90bps QoQ) on a wider margin for ambient seafood (up YoY & QoQ) from better OEM tuna price amid manageable inventory costs and higher sales volume. Margin at the pet care unit will widen YoY from more high-margin premium sales but slip QoQ from full quarter realization of depreciation at the new factory and no inventory gain as was recorded in 9M24, plus higher rebate expense to sales agents. Margin at the frozen unit will fall YoY and QoQ from low sales volume. SG&A/sales will rise to 13.65% (+190bps YoY and +15bps QoQ) on a rise in transformation expenses from Bt234mn initially recorded in 3Q24 and higher marketing expenses to boost branded sales in the US and Europe. Equity income will be Bt200mn (vs -Bt400mn in 4Q23) from better contribution from Avanti and the absence of Red Lobster after adjusting fair value of investment in Red Lobster to zero at end-4Q23 (zero in 4Q24 vs -B456mn equity income and -Bt234mn net contribution from Red Lobster in 4Q23).
2025F outlook. We expect 1Q25F earnings to fall YoY based on our conservative view that transformation costs will rise (starting in 3Q24, estimating constant expenses at ~Bt200mn/quarter) with a gradual rise in benefit from the transformation program from 2025 to 2027-28 and moderate sales and margin improvement as skipjack tuna price stabilizes. Application of the global minimum tax (GMT) rule will bring earnings downside of 2-8% in 2025F, assuming a rise in effective tax rate to 10-15% from 8% now. TU began a repurchase program of up to 200mn shares (4.49% of total shares) for up to Bt3bn starting January 2 and running to June 30; to date it has bought 41.5mn shares (21% of target) for Bt522mn (average repurchase price at Bt12.6/share).
Key risks: Inflationary pressure and THB appreciation. Key ESG risks are GHG emission, waste & water management (E), customer welfare, product quality management, health & safety policies (S).
Download EN version click >> TU250116_E.pdf
