เราได้เยี่ยมชมโรงงานผลิตเคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษของ PTTGC ในประเทศจีนภายใต้บริษัทย่อย allnex (China Hub) ซึ่งเรามองว่าเป็นปัจจัยสำคัญที่จะช่วยเคลื่อนกำไรของกลุ่มธุรกิจ performance chemicals ให้เติบโตในระยะ 3-5 ปีข้างหน้า โดยได้รับการสนับสนุนจากตลาดจีนที่เติบโตอย่างแข็งแกร่งและการเป็นผู้นำธุรกิจสารเคลือบผิวอุตสาหกรรมของ allnex เราเชื่อว่าพอร์ตผลิตภัณฑ์เคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษนี้จะช่วยให้ PTTGC มีความสามารถในการทำกำไรในระยะยาวท่ามกลางความผันผวนของตลาดสินค้าโภคภัณฑ์และความไม่สมดุลของอุปสงค์และอุปทานของผลิตภัณฑ์ commodity-grade เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ PTTGC เนื่องจากผลประกอบการมีแนวโน้มปรับตัวดีขึ้นในปี 2568 โดยให้ราคาเป้าหมายที่ 29 บาท อ้างอิง PBV (ปี 2568) ที่ 0.5 เท่า
ดำเนินธุรกิจในจีนมาเป็นเวลานาน allnex ประกอบธุรกิจในประเทศจีนตั้งแต่ปี 2540 โดยเริ่มจากการให้บริการลูกค้าต่างประเทศด้วยสารเคลือบผิวอุตสาหกรรม ต่อมาความต้องการใช้บริการในจีนเติบโตขึ้นอย่างมาก โดยปัจจุบันคิดเป็นสัดส่วนมากกว่า 50% ของยอดขาย ซึ่งได้รับแรงหนุนจากการขยายตัวของกลุ่มอุตสาหกรรมยานยนต์และโลหะอุตสาหกรรมของจีน จีนคิดเป็น 45% ของความต้องการสารเคลือบผิวอุตสาหกรรมทั่วโลก แต่ตลาดยังคงมีลักษณะกระจายตัว โดยผู้เล่น 10 อันดับแรกมีส่วนแบ่งตลาดเพียง 16% (เทียบกับ 40% ในยุโรป และ 60% ในสหรัฐฯ) ตลาดที่มีลักษณะกระจายตัวเช่นนี้แสดงถึงโอกาสเติบโตอย่างชัดเจนสำหรับ allnex ที่จะเพิ่มปริมาณการขายในภูมิภาคนี้ ปริมาณการขายในจีนเติบโตเฉลี่ย 8% ต่อปี ในระหว่างปี 2562-2567 สู่ระดับ 144,000 ตัน ในปี 2567 คิดเป็น 18% ของปริมาณการขายทั้งหมดของ allnex และคาดว่าจะเพิ่มขึ้น 6% ต่อปี ในปี 2568-2573 โดยได้รับการสนับสนุนจากการเติบโตของตลาดสารเคลือบผิวอุตสาหกรรมในจีน (+5% ต่อปี)
China Hub จะกลายเป็นฐานการผลิตใหญ่ที่สุดของ allnex ภายในปี 2573 China Hub เป็นฐานการผลิตใหญ่ที่สุดในเอเชียของ allnex โดยเฟสที่ 1 (กำลังการผลิต 55,000 ตัน) เริ่มดำเนินการตั้งแต่เดือนก.ค. 2566 หลังจากใช้เวลาก่อสร้างนาน 2 ปี เฟสที่ 2 ซึ่งใช้งบ 30-35 ล้านยูโร (เทียบกับ 100 ล้านยูโรสำหรับเฟสที่ 1) จะขยายกำลังการผลิตเป็น 100,000–130,000 ตัน ขึ้นอยู่กับเทคโนโลยี เมื่อแล้วเสร็จในปี 2573 China Hub จะกลายเป็นฐานการผลิตระดับโลกใหญ่ที่สุดของ allnex ซึ่งจะช่วยสนับสนุนให้ตลาดสารเคลือบผิวอุตสาหกรรมในภูมิภาคเอเชียแปซิฟิกเติบโตอย่างแข็งแกร่ง
ความเสี่ยงจากอุตสาหกรรมก่อสร้างในประเทศจีนมีจำกัด allnex (ประกอบธุรกิจผลิตสารเคลือบอุตสาหกรรมเป็นหลัก) ไม่ได้รับผลกระทบจากอุตสาหกรรมก่อสร้างที่ซบเซาของจีนและอุปสรรคทางการค้า เนื่องจากลูกค้าส่วนใหญ่อยู่ในอุตสาหกรรมยานยนต์ในประเทศ (รวมถึงรถยนต์ไฟฟ้า) และโลหะอุตสาหกรรม ซึ่งคิดเป็น 43% ของปริมาณการขายในปี 2567 เนื่องจากมีสัดส่วนรายได้จากตลาดที่เน้นการส่งออกน้อยมาก ฐานการผลิตของ allnex จึงตั้งอยู่ในตำแหน่งยุทธศาสตร์ใกล้กับลูกค้า เพื่อให้มั่นใจในประสิทธิภาพห่วงโซ่อุปทาน ข้อได้เปรียบทางการแข่งขันของ allnex คือ ฐานการผลิตที่แข็งแกร่ง โดยได้รับการสนับสนุนจากนวัตกรรม บริการทางเทคนิค และความน่าเชื่อถือของผลิตภัณฑ์
คงคำแนะนำ OUTPERFORM ด้วยราคาเป้าหมาย 29 บาท อ้างอิง PBV 0.5 เท่า เราคาดว่ากลุ่มธุรกิจ performance chemicals (นำโดย allnex) จะเป็นปัจจัยขับเคลื่อนการเติบโตของกำไรในปี 2568 รวมถึงอัตรากำไรที่ปรับตัวดีขึ้นของกลุ่มธุรกิจโอเลฟินและโพลีเมอร์จากปริมาณวัตถุดิบอีเทนที่สูงขึ้น ปัจจุบัน PTTGC ซื้อขายที่ EV/EBITDA 6.1 เท่า และ PBV 0.4 เท่า (0.7 เท่า ไม่รวมค่าความนิยม) ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของหุ้นกลุ่มเดียวกันในตลาดภูมิภาคที่ 9 เท่า และ 0.7 เท่า ตามลำดับ ราคาเป้าหมายของเราที่ 29 บาท อิงกับ PBV (ปี 2568) ที่ 0.5 เท่า หรือเท่ากับ EV/EBITDA ที่ 6.3 เท่า ซึ่งยังต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของหุ้นกลุ่มเดียวกันในตลาดภูมิภาค
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ราคาน้ำมันดิบและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ผันผวนของธุรกิจโรงกลั่นและธุรกิจปิโตรเคมี 2) ต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้น โดยมีสาเหตุมาจากวัตถุดิบก๊าซที่ลดลง 3) รายการด้อยค่าของสินทรัพย์ และ 4) การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจกและพลาสติกแบบใช้ครั้งเดียวทิ้ง (<3% ของกำลังการผลิต) ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาดและเศรษฐกิจหมุนเวียน
We visited PTTGC’s specialty chemical plant in China under subsidiary allnex (China Hub), which we see as an earnings driver for the performance chemicals segment over the next 3–5 years, supported by strong market growth in China and allnex’s leadership in industrial coatings. We believe this specialty portfolio will stabilize PTTGC’s long-term profitability amid ongoing commodity market volatility and a demand-supply imbalance in commodity-grade products. We maintain our OUTPERFORM rating backed by improving earnings in 2025, with TP of Bt29 based on 0.5x PBV (2025).
Long local presence in China. allnex has operated in China since 1997, initially serving international customers with industrial coatings. Over time, local demand has grown strongly, now accounting for over 50% of sales, driven by the expansion of China’s automotive and industrial metal sectors. China represents 45% of global industrial coating demand, yet the market remains fragmented, with the top 10 players holding just 16% share (vs. 40% in Europe, 60% in the US). This fragmentation presents a clear growth opportunity for allnex to expand its volume in the region. Sales volume in China grew 8% p.a. over 2019-24 to 144kt in 2024, 18% of allnex’s total sales volume. This is expected to rise at 6% p.a. over 2025-30 backed by growth in China’s industrial coating market (+5% p.a.).
China Hub will become the largest site of allnex by 2030. China Hub is allnex’s largest Asian production site, with Phase 1 (55kt capacity) operational since July 2023 after two years of construction. Phase 2, with a €30–35mn budget (vs. €100mn for Phase 1), will expand capacity to 100–130kt depending on technology. Upon completion in 2030, China Hub will be allnex’s largest global site, strengthening growth in the Asia-Pacific industrial coatings market.
Limited exposure to construction industry in China. allnex, a pure play on industrial coatings, is insulated from China’s construction downturn and trade barriers due to its focus on the domestic automotive (including EVs) and industrial metal sectors, which made up 43% of 2024 sales volume. With minimal exposure to export-driven markets, its production sites are strategically located near customers, ensuring supply chain efficiency. allnex’s competitive edge lies in its strong local presence, backed by innovation, technical service and product reliability.
OUTPERFORM with TP of Bt29 based on 0.5x PBV. We expect performance chemicals, led by allnex, to drive earnings growth in 2025F, adding to the improvement brought by better olefins and polymers margins from higher ethane feedstock. The stock trades at a compelling 6.1x EV/EBITDA and 0.4x PBV (0.7x ex-goodwill), below the regional average of 9x and 0.7x. Our TP of Bt29 is based on 0.5x PBV (2025F), or 6.3x EV/EBITDA—still at a discount to peers.
Key risk factors: 1) Volatile crude oil price and product spread for oil refining and petrochemicals, 2) higher feedstock cost due to lower gas feedstock, 3) asset impairment, and 4) regulatory change on GHG emissions and single-use plastics (<3% of capacity). Key ESG risk factors include the environmental impact of its business and how it adapts during the transition to clean energy and a circular economy.
Download PDF Click > PTTGC250613_E.pdf
