GVREIT - ยังคงเผชิญกับความท้าทายในระยะสั้น

สรุปผลประกอบการ 2QFY68 GVREIT รายงานกำไรสุทธิ 2QFY68 (ม.ค.-มี.ค. 2568) ที่ 200 ลบ. เพิ่มขึ้น 11.9% YoY แต่ลดลง 1.8% QoQ เมื่อหักกำไรที่ยังไม่ได้เกิดขึ้นจากเงินลงทุน (ส่วนใหญ่เป็นรายการที่ไม่ใช่เงินสด) ออก พบว่ากำไรปกติอยู่ที่ 180 ลบ. เพิ่มขึ้น 3.1% YoY หลักๆ ได้แรงหนุนจากค่าซ่อมบำรุงและค่าสาธารณูปโภคที่ลดลง แต่ลดลง 3.9% QoQ จากรายได้ค่าเช่าที่ลดลง โดยเฉพาะที่โครงการสาทร สแควร์ กำไรปกติ 1HFY68 คิดเป็น 51% ของประมาณการกำไรปกติเต็มปีของเรา

อัพเดทผลการดำเนินงานของทรัพย์สินแต่ละโครงการ:

1) โครงการปาร์คเวนเชอร์ (อายุสัญญาคงเหลือ ~16 ปี) อัตราการเช่าพื้นที่เฉลี่ยอยู่ที่ 96% ใน 2QFY68 ลดลงจาก 97% ใน 1QFY68 โดยอัตราค่าเช่าเฉลี่ยอยู่ที่ 1,144 บาท/ตร.ม./เดือน เพิ่มขึ้น 1.1% YoY และ 0.1% QoQ ทั้งนี้ใน 2HFY68 สัญญาเช่าพื้นที่ 27.2% ของพื้นที่ให้เช่าจะหมดอายุ เมื่ออิงกับการรักษาอัตราการเช่าพื้นที่ไว้ได้ที่ 95% ใน 2QFY68 เราเชื่อว่า GVREIT จะสามารถต่อสัญญาเช่าพื้นที่ส่วนใหญ่ที่กำลังจะหมดอายุได้ ความกังวลที่ว่าบริษัทในกลุ่มเฟรเซอร์สจะย้ายไปที่ ONE Bangkok ไม่น่าจะส่งผลกระทบใดๆ ต่อการดำเนินงานใน 2HFY68 เมื่ออิงกับข้อมูลที่เราได้มาจากการพูดคุยครั้งล่าสุดกับทาง GVREIT บริษัทกลุ่มนี้เช่าพื้นที่ 18% ของพื้นที่ให้เช่าทั้งหมด และสัญญาเช่าจะเริ่มหมดอายุในเดือนธ.ค. 2568 ถึง ก.ย. 2569 ปัจจุบันกองทรัสต์อยู่ระหว่างดำเนินการสรุปว่าจะมีผู้เช่าย้ายไป ONE Bangkok คิดเป็นพื้นที่จำนวนเท่าใด ดังนั้นน่าจะเห็นผลกระทบในปี FY2569 ทำให้เรายังคงสมมติฐานอัตราการเช่าพื้นที่เฉลี่ยไว้ที่ 95.5% ในปี FY2568 และอัตราค่าเช่าเฉลี่ยจะเพิ่มขึ้น 0.3% มาอยู่ที่ 1,136 บาท

2) โครงการสาทร สแควร์ (อายุสัญญาคงเหลือ ~15 ปี) อัตราการเช่าพื้นที่เฉลี่ยอยู่ที่ 85% ใน 2QFY68 ลดลงจาก 88% ใน 1QFY68 การปรับตัวลดลง QoQ เป็นผลมาจากการที่ผู้เช่ารายหนึ่งซึ่งเช่าพื้นที่ 4% ของพื้นที่ให้เช่าไม่ต่อสัญญา อัตราค่าเช่าอยู่ที่ 909 บาท/ตร.ม./เดือน เพิ่มขึ้น 1.1% YoY และ 0.6% QoQ ทั้งนี้ใน 2HFY68 สัญญาเช่าพื้นที่ 5.7% ของพื้นที่ให้เช่าจะหมดอายุ เนื่องจากพื้นที่ที่สัญญาจะหมดอายุมีน้อยและอัตราการต่อสัญญาอยู่ที่ 89% ใน 2QFY68 ดังนั้นเราจึงเชื่อว่ากองทรัสต์จะสามารถต่อสัญญาเช่าพื้นที่ส่วนใหญ่ที่กำลังจะหมดอายุได้ ดังนั้นเราจึงคงสมมติฐานอัตราการเช่าพื้นที่เฉลี่ยไว้ที่ 87% ในปี FY2568 และอัตราค่าเช่าจะเพิ่มขึ้น 0.9% มาอยู่ที่ 908 บาท โครงการสาทร สแควร์ ต่างจากโครงการปาร์คเวนเชอร์ ตรงที่ไม่มีปัญหาเกี่ยวกับบริษัทในกลุ่มเฟรเซอร์สจะย้ายไปที่ ONE Bangkok

คาดจ่ายเงินปันผลอัตราคงที่ในปี FY2568 แต่จะลดลงในปี FY2569 เนื่องจากการที่ผู้เช่ารายใหญ่ย้ายออกไปยัง ONE Bangkok จะส่งผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญในปี FY2569 ดังนั้นเราจึงคาดว่า GVREIT จะยังคงจ่ายเงินปันผลที่ 0.79 บาท/หน่วย ในปี FY2568 จากนั้นจึงคาดการณ์ตามหลักความระมัดระวังว่าจะปรับลดลงมาอยู่ที่ 0.72 บาท/หน่วย ในปี FY2569

ปัจจัยเสี่ยงและความกังวล การมีพื้นที่อาคารสำนักงานจาก ONE Bangkok เพิ่มเข้ามาจะส่งผลกระทบต่ออัตราการต่อสัญญาของทั้งสองโครงการ ความเสี่ยง ESG ที่สำคัญ คือ ความปลอดภัยทางกายภาพของผู้เช่า

Still facing near-term challenges

We continue to monitor the risk of a key tenant (18% of leasable area) moving from Park Ventures to ONE Bangkok. This has limited impact on 2HFY25F, as the leases for key tenants will expire from Dec 2025 to Sep 2026. We therefore stay NEUTRAL with an end-FY2025F DDM-based TP of Bt6.8 (6.2% WACC and no terminal value). Upside risk would be a higher renewal rate than expected at Park Ventures. Among REITs & IFFs, we prefer DIF (TP Bt10.5) and LHSC (TP Bt14).

Recap of 2QFY25 results. GVREIT reported 2QFY25 (Jan–Mar 2025) net profit of Bt200mn, up 11.9% YoY, but down 1.8% QoQ. Stripping out unrealized gain on investment (mainly non-cash), core profit was Bt180mn, up 3.1% YoY on lower maintenance and utility costs, but down 3.9% QoQ due to lower rental income, mainly from Sathorn Square. 1HFY25 core profit is 51% of our full-year forecast.

Performance update for each asset:

1) Park Ventures (~16 years left). Average occupancy rate was 96% in 2QFY25, slipping from 97% in 1QFY25, with average rental rate of Bt1,144/sqm/mth, up 1.1% YoY and 0.1% QoQ. In 2HFY25, 27.2% of its leasable area will expire. Based on the 95% retention rate in 2QFY25, we believe the trust should be able to renew most of the expiring area. The possibility that a company under Frasers Group will move to ONE Bangkok should not affect 2HFY25F operations. We asked the trust and were told this group leased 18% of total leasable area, with the leases expiring in Dec 2025 through Sep 2026. Currently, they are in the process of finalizing the amount of leased area that will shift to ONE Bangkok. This means any impact will be seen in FY2026F. We therefore keep our average FY2025F occupancy rate at 95.5% with a growth in average rental rate of 0.3% to Bt1,136.

2) Sathorn Square (~15 years left). Average occupancy rate was 85% in 2QFY25, slipping from 88% in 1QFY25 as one tenant, who leased 4% of leasable area, did not renew its contract. Rental rate was Bt909/sqm/mth, increasing 1.1% YoY and 0.6% QoQ. In 2HFY25, 5.7% of its leasable area will expire. Since the amount is small and its renewal rates was 89% in 2QFY25, we believe the trust should be able to renew most of the expiring area. We thus maintain our average occupancy rate assumption of 87% in FY2025F with 0.9% rental rate growth to Bt908. Unlike Park Ventures, Sathorn Square has no issue about companies within Frasers Group moving to ONE Bangkok

Expect stable DPU in FY2025F, but to drop in FY2026F. Since the potential impact of a major tenant moving to ONE Bangkok will be material in FY2026F, we expect a DPU of Bt0.79 in FY2025F, then conservatively expect a drop to Bt0.72 in FY2026F.

Risks and concerns. The increase in office supply at ONE Bangkok will pressure the renewal rate for both buildings. Key ESG risk is physical safety of tenants.

Download EN version click >> GVREIT250527_E.pdf