PTTGC – 2Q68: ขาดทุนสุทธิมากกว่าคาด

กลุ่มโรงกลั่นนและกลุ่มผลิตภัณฑ์โพลิเมอร์ช่วยสนับสนุนให้ adjusted EBITDA เติบโต adjusted EBITDA ทั้งหมดเพิ่มขึ้น 13% QoQ โดยได้แรงหนุนจากกลุ่มโรงกลั่น (+119% QoQ) และกลุ่มผลิตภัณฑ์โพลิเมอร์ (+94% QoQ) กลุ่มโรงกลั่นมีค่าการกลั่นเพิ่มขึ้นเป็น US$5.3/bbl (เทียบกับ US$3.4/bbl ใน 1Q68) โดยได้แรงหนุนจากอุปสงค์ตามฤดูกาลและความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์ adjusted EBITDA ของกลุ่มผลิตภัณฑ์โพลิเมอร์และเคมีภัณฑ์ได้รับแรงหนุนจากส่วนต่างราคาโพลีเอทิลีนที่ปรับตัวดีขึ้น ในขณะที่ผลการดำเนินงานของกลุ่มผลิตภัณฑ์โอเลฟินส์ลดลงจากการหยุดซ่อมบำรุงตามแผนของโรงโอเลฟินส์หน่วยที่ 2/1 (โรงแครกเกอร์ที่ใช้แนฟทาเป็นวัตถุดิบ) แต่วัตถุดิบอีเทนยังอยู่ในระดับทรงตัวที่ 37% ของวัตถุดิบทั้งหมด

 

กลุ่มผลิตภัณฑ์เคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษฟื้นตัว QoQ เพราะผลขาดทุนของ Vencorex ลดลง  EBITDA ของกลุ่มผลิตภัณฑ์เคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษเพิ่มขึ้น 23% QoQ โดยได้แรงหนุนจากการชำระบัญชีของ Vencorex France และ Vencorex TDI ซึ่งสิ้นสุดสถานะบริษัทย่อยในเดือนพ.ค. ส่งผลทำให้ส่วนแบ่งขาดทุนจาก Vencorex ลดลง นอกจากนี้ กำไรจาก allnex ก็ปรับตัวดีขึ้น QoQ จากปริมาณการขายที่เพิ่มขึ้น (+2% QoQ) ขณะที่อัตรากำไรที่คงที่

 

กลุ่มโรงกลั่นจะยังคงเป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยสนับสนุนผลประกอบการ 3Q68 ส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซล (60% ของปริมาณการผลิตน้ำมันสำเร็จรูป) และขาดทุนจากสต๊อกน้ำมันที่ลดลง คาดว่าจะเป็นปัจจัยสนับสนุนผลประกอบการของกลุ่มโรงกลั่นใน 3Q68 ปริมาณวัตถุดิบอีเทนที่เพิ่มขึ้นจาก PTT น่าจะช่วยหนุนให้กำไรของกลุ่มผลิตภัณฑ์โอเลฟินส์และโพลิเมอร์เพิ่มขึ้น โดยได้รับแรงหนุนจากปริมาณการผลิตก๊าซในอ่าวไทยที่เพิ่มขึ้นใน 2H68 จากการหยุดซ่อมบำรุงตามแผนน้อยลง กำไรของ allnex น่าจะปรับตัวดีขึ้นจากความต้องการของภาคอุตสาหกรรมตามฤดูกาล แม้จะมีความเสี่ยงจากสงครามการค้า อย่างไรก็ตาม ขาดทุนสุทธิ 6.2 พันลบ. ใน 1H68  แย่กว่าคาด ส่งผลทำให้เราปรับลดประมาณการปี 2568 เป็นขาดทุน 3.4 พันลบ. (จากเดิมที่กำไร 3.6 พันลบ.)

 

คงคำแนะนำ OUTPERFORM, ปรับราคาเป้าหมายลดลงเป็น 27 บาท อ้างอิง PBV 0.5 เท่า ราคาหุ้น PTTGC ปรับตัวเพิ่มขึ้น 19% ในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา outperform SET (+5%) จากความคาดหวังว่าผลประกอบการปี 2568 จะฟื้นตัว อย่างไรก็ตาม ผลประกอบการ 1H68 ออกมาน่าผิดหวัง อย่างไรก็ดี เนื่องจาก valuation ไม่แพงที่ PBV 0.4 เท่า เราจึงยังคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ PTTGC หลังจากปรับประมาณผลประกอบการลดลง และปรับราคาเป้าหมายลดลงเป็น 27 บาท (กลางปี 2569) อ้างอิง PBV 0.5 เท่า (-1.5SD) หรือเทียบเท่ากับ EV/EBITDA (ปี 2569) ที่ 6.2 เท่า ซึ่งยังต่ำกว่าบริษัทอื่นๆ ในกลุ่มเดียวกันในภูมิภาค

 

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ราคาน้ำมันดิบและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ผันผวนของธุรกิจโรงกลั่นและธุรกิจปิโตรเคมี 2) ต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้น โดยมีสาเหตุมาจากวัตถุดิบก๊าซที่ลดลง 3) รายการด้อยค่าของสินทรัพย์ และ 4) การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจกและพลาสติกแบบใช้ครั้งเดียวทิ้ง (<3% ของกำลังการผลิต) ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาดและเศรษฐกิจหมุนเวียน

 

 

2Q25: Steeper net loss than expected

 

Net loss in 2Q25 widened to Bt3.6bn (vs. Bt1.9bn profit YoY), missing estimates due to Bt1.9bn stock and hedging losses. Adjusted EBITDA rose 13% QoQ on better margins and cost control but fell YoY on weaker crude and petrochemical spreads. The 1H25 loss of Bt6.2bn prompts a downgrade in 2025F to a Bt3.4bn loss from Bt3.6bn profit, though 3Q25 core earnings should improve. TP is cut to Bt27 (mid-2026) on 0.5x PBV. We maintain OUTPERFORM despite 19% rise in share price over three months.

 

Oil refinery and polymers supported adjusted EBITDA growth. Total adjusted EBITDA rose 13% QoQ, driven by oil refinery (+119% QoQ) and polymer (+94% QoQ) segments. At the oil refinery, GRM increased to US$5.3/bbl (vs US$3.4/bbl in 1Q25), driven by seasonal demand and geopolitical tensions. Adjusted EBITDA for polymers & chemicals was aided by better polyethylene spreads. Olefins performance declined on the planned shutdown of Plant 2/1 (naphtha-based cracker), but ethane feedstock was stable at 37% of feedstock.

 

Performance chemicals rebounded QoQ on lower Vencorex loss. EBITDA for performance chemicals rose 23% QoQ, aided by the liquidation of Vencorex France and Vencorex TDI, which ceased to be subsidiaries in May. This lessened the losses from Vencorex. Profit from allnex grew QoQ on an increase in sales volume (+2% QoQ), with stable margins.

 

Oil refinery to remain key in 3Q25. Diesel crack spreads (60% of refined output) and lower inventory losses are expected to drive 3Q25 refinery earnings. Increased ethane feedstock from PTT will boost olefins and polymer profit, supported by rising Gulf of Thailand gas output in 2H25 on fewer planned maintenance shutdowns. allnex earnings will improve on seasonal industrial demand despite trade war risks. At the same time, the Bt6.2bn net loss in 1H25 was worse than expected, prompting a downward revision of our 2025 forecast to a loss of Bt3.4bn (vs. Bt3.6 profit previously).

 

Maintain OUTPERFORM, TP cut to Bt27 based on 0.5x PBV. PTTGC’s share price has surged 19% over three months, outperforming the SET (+5%) on hopes of a 2025 turnaround, but 1H25 results disappointed. With an undemanding 0.4x PBV valuation, we maintain OUTPERFORM after revising earnings down, cutting TP to Bt27 (mid-2026) based on 0.5x PBV (-1.5SD). This implies 6.2x EV/EBITDA (2026F), still below regional peers.

 

Key risk factors: 1) Volatile crude oil price and product spread for oil refining and petrochemicals, 2) higher feedstock cost due to lower gas feedstock,
3) asset impairment, and 4) regulatory change on GHG emissions and single-use plastics (<3% of capacity). Key ESG risk factors include the environmental impact of its business and how it adapts during the transition to clean energy and a circular economy.

 

Download EN version click >> PTTGC250814_E.pdf