China Shock 2.0 หรือ China Opportunity 2.0: จีนคือความเสี่ยงหรือโอกาสของพอร์ตลงทุนไทย

🔸ทั้งสองคำเกิดจากปรากฏการณ์เดียวกัน คือการที่จีนมีกำลังการผลิต (capacity) ล้นเกินในอุตสาหกรรมไฮเทค ขณะที่วิกฤตอสังหาริมทรัพย์ที่ราคาบ้านร่วงต่อเนื่องกว่าสี่ปีครึ่ง ฉุดอุปสงค์ในประเทศทรุดลง ปักกิ่งจึงเดิมพันด้วยการอัดการลงทุนเข้าสู่ภาคการผลิตไฮเทคทดแทน แต่กลับสร้างกำลังผลิตล้นเกินในภาวะที่อุปสงค์ไม่พอจะดูดซับ เกิดสิ่งที่เรียกว่า "involution" คือบริษัทจำนวนมากเกินไปแย่งอุปสงค์ที่น้อยเกินไป จนต้องตัดราคาเพื่อเอาตัวรอด เมื่อขายในประเทศไม่ได้ สินค้าจึงทะลักออกนอกประเทศ สะท้อนผ่านเกินดุลการค้าจีนที่พุ่ง 20% แตะ 1.19 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2025 สูงสุดเป็นประวัติการณ์ของโลก

 

🔸ที่ผ่านมา จีนถูกมองว่า "ส่งออกเงินฝืด" จากการกดราคาสินค้าส่งออก แต่วิกฤตตะวันออกกลางที่ปะทุปลายเดือนกุมภาพันธ์ทำให้ "ดูเหมือน" ภาวะเงินฝืดของจีนสิ้นสุดลง ดัชนีราคาผู้ผลิต (PPI) กลับมาเป็นบวกครั้งแรกในรอบกว่าสามปีในเดือนมีนาคม และเร่งขึ้นแตะ 3.9% ในเดือนพฤษภาคม แต่หากมองให้ลึก นี่คือ "เงินเฟ้อผิดประเภท"  เพราะมาจากต้นทุนพลังงานพุ่งตามราคาน้ำมัน (cost-push) หลังการปิดช่องแคบฮอร์มุซ ไม่ใช่จากอุปสงค์ในประเทศฟื้นตัว (demand-pull) ข้อพิสูจน์คือเงินเฟ้อพื้นฐาน (core CPI) ยังนิ่งราว 1.1% ขณะที่ราคาอาหารยังติดลบ

 

🔸ที่สำคัญ เงินเฟ้อผิดประเภทนี้กลับ "ซ้ำเติม" ปัญหามากกว่าจะแก้ เพราะต้นทุนที่สูงขึ้นแต่ส่งผ่านไปยังราคาขายไม่ได้ ยิ่งบีบอัตรากำไร (margin) ให้บางลง และเพิ่มแรงจูงใจให้ระบายสินค้าออกนอกประเทศด้วยการตัดราคา วิกฤตน้ำมันจึงเพียง "บดบัง" ภาวะเงินฝืดชั่วคราว และเมื่อสหรัฐฯ กับอิหร่านบรรลุข้อตกลงเปิดช่องแคบฮอร์มุซอีกครั้งหลังปิดไปกว่า 100 วัน ราคาน้ำมัน Brent ร่วงสู่ราว 73 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล แรงดันต้นทุนที่เคยหนุน PPI จึงเริ่มจางลง ภาวะเงินฝืดเชิงโครงสร้างย่อมเผยตัวอีกครั้ง คำตอบจึงเป็นว่า จีนไม่เพียงยังส่งออกเงินฝืดได้ แต่มีแนวโน้มกลับมาเข้มข้นขึ้นเมื่อราคาน้ำมันคลายตัว

 

🔸ภาพที่ซับซ้อนกว่านั้นคือ "ความแตกต่างของทิศทาง" (divergence) ระหว่างเงินเฟ้อจีนกับโลก แม้น้ำมันจะลดลง แต่เงินเฟ้อฝั่งตะวันตกอาจยังค้างสูงอีกระยะจากผลส่งผ่านที่ล่าช้า (lagged pass-through) ดังเห็นจากเงินเฟ้อสหรัฐฯ ที่แตะ 3.8% สูงสุดนับตั้งแต่กลางปี 2023 เกิดเป็นภาวะที่จีนเผชิญเงินฝืดขณะที่โลกเผชิญเงินเฟ้อค้างพร้อมกัน สำหรับประเทศที่ได้รับผลกระทบจากเงินเฟ้อ สินค้าจีนราคาถูกคือ ปัจจัยที่ช่วยกดเงินเฟ้อ (ซึ่งเป็นโอกาส) แต่สำหรับผู้ผลิตในประเทศที่ถูกบีบจากทั้งต้นทุนพลังงานสูงและสินค้าจีนถูก กลับเป็นการบีบสองชั้น (ความเสี่ยง)

 

🔸คำตอบขึ้นอยู่กับว่า "เราอยู่ตรงไหน" ในห่วงโซ่อุปทาน เพราะคำตอบขึ้นกับตำแหน่งเชิงโครงสร้าง ประเทศและบริษัทที่แข่งกับจีนโดยตรงในภาคการผลิตเผชิญ Shock เต็ม ๆ ส่วนผู้บริโภคสุทธิ ผู้ส่งออกวัตถุดิบป้อนจีน หรือผู้ใช้เทคโนโลยีปลายน้ำ ได้ Opportunity มากกว่า และยังขึ้นกับกรอบเวลา ของถูกคือโอกาสระยะสั้น แต่หากฐานการผลิตในประเทศถูกทำลายจนสูญเสียขีดความสามารถถาวร ก็แปรเป็นความเสี่ยงในระยะยาว

 

🚩นัยต่อการลงทุน (1): หุ้นไทยกลุ่มไหนได้ กลุ่มไหนเสีย

 

แรงกระเพื่อมจากจีนแยกหุ้นไทยเป็นสองกลุ่ม กลุ่มที่รับแรงกดดันจาก China Shock โดยตรงคือกลุ่มที่แข่งกับสินค้าจีนล้นตลาด เด่นชัดสุดคือปิโตรเคมีและพลาสติก (อาทิ PTTGC, IVL) ที่เผชิญส่วนต่างราคา (spread) หดตัว รวมถึงเหล็กและวัสดุก่อสร้าง ซึ่งถูกบีบสองชั้นทั้งจากต้นทุนพลังงานสูงและสินค้าจีนราคาถูก จึงควรเน้นบริษัทที่มีต้นทุนต่ำสุด (cost leader) หรือมีผลิตภัณฑ์เฉพาะทางที่หนีสงครามราคาได้

 

กลุ่มที่ได้ประโยชน์ฝั่ง China Opportunity มีสามสาย ได้แก่ นิคมอุตสาหกรรมและโลจิสติกส์ (อาทิ WHA, AMATA, ROJNA) ที่ได้อานิสงส์จากการย้ายฐานการผลิตแบบ China+1 (โดยควรเป็นการลงทุนที่ถ่ายทอดเทคโนโลยีจริง ไม่ใช่เพียงสวมสิทธิ์ส่งออกหรือ transshipment) ผู้ส่งออกวัตถุดิบและสินค้าเกษตรป้อนตลาดจีนอย่างยางพาราและผลไม้ และกลุ่มท่องเที่ยวและสนามบินที่เป็นได้ทั้งโอกาสและความเสี่ยง เพราะกำลังซื้อนักท่องเที่ยวจีนเองก็อ่อนลงตามเศรษฐกิจในประเทศ ภาพรวมจึงสอดคล้องกับแนวคิด Barbell Strategy คือถือฝั่งที่ได้ประโยชน์จากการเปลี่ยนผ่านควบคู่กับการระวังฝั่งที่เผชิญแรงกดดันเชิงโครงสร้าง มากกว่ามองหุ้นที่เกี่ยวกับจีนเป็นก้อนเดียวกัน

 

🚩นัยต่อการลงทุน (2): ลงทุนตลาดหุ้นจีนตอนนี้ ดีหรือไม่

 

มุมมองของ INVX คือ "เป็นบวกอย่างมีการเลือก" โดยเฉพาะหุ้นจีนกลุ่ม A-Shares ในครึ่งหลังของปี 2569 ภาพเศรษฐกิจเบื้องหลังคือการฟื้นตัวแบบ "K-Shape" คือแม้ตัวเลขไตรมาส 1 จะดีกว่าคาด แต่ไตรมาส 2 เริ่มอ่อนแอ โดยเฉพาะการบริโภคในประเทศ สะท้อนจากยอดค้าปลีกเดือนพฤษภาคมที่ติดลบ ทว่าอีกขาหนึ่งคือการส่งออกและการผลิตที่ยังแข็งแกร่ง นำโดยกลุ่มที่เกี่ยวข้องกับ AI การลงทุนจึงต้องเลือกให้ถูก "ขาบน" ของตัว K

 

แรงหนุนหลักของ A-Shares คือนโยบาย New Quality Productive Forces (กำลังการผลิตเชิงคุณภาพใหม่) ที่หนุนอุตสาหกรรมไฮเทคและการผลิตขั้นสูงโดยตรง ทำให้การปรับประมาณการกำไร (earnings revision) ถูกปรับขึ้นต่อเนื่อง โดย INVX ประเมินว่ากำไรต่อหุ้น (EPS growth) ของ CSI 300 จะเร่งสู่ราว 19% ในปี 2569 จากราว 6% ในปีก่อน ก่อนทรงตัวสูงราว 15% ในปี 2570 พลิกกลับจากภาวะกำไรหดตัวในช่วงปี 2565–2567 อย่างมีนัยสำคัญ ในเชิงกลไก PPI ที่ปรับขึ้นมักนำไปสู่การฟื้นตัวของอัตรากำไร CSI 300 ตามมา แต่หากแรงหนุน PPI จากน้ำมันจางลงหลังฮอร์มุซเปิด การฟื้นตัวของ margin ระดับ "ทั้งตลาด" อาจไม่ราบรื่น จึงควรเลือกกลุ่มที่กำไรโตจาก "อุปสงค์เชิงโครงสร้าง" ของตัวเอง โดยเฉพาะ AI และการผลิตขั้นสูง ซึ่งเป็นขาบนของตัว K มากกว่าพึ่งราคาโภคภัณฑ์ชั่วคราว

 

ในเชิงมูลค่า P/E ของ CSI 300 ที่ราว 14.8 เท่า แม้สูงกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาว (~12.8 เท่า) แต่ยังไม่แพงเมื่อเทียบการเติบโตของกำไรที่เร่งตัว และถูกกว่าตลาดสหรัฐฯ ข้อสรุปคือเลือกเฉพาะส่วน (selective) ให้น้ำหนัก A-Shares กลุ่มเศรษฐกิจใหม่ที่ได้ประโยชน์ตรงจากนโยบายรัฐ ทั้ง AI แพลตฟอร์มอินเทอร์เน็ต EV และพลังงานสะอาด และเลี่ยงกลุ่ม "ขาล่าง" ของตัว K ทั้งกลุ่มที่ผูกกับการบริโภคที่อ่อนแอ วัฏจักรอสังหาฯ และกลุ่มที่จมในสงครามราคา สำหรับนักลงทุนรายย่อย การเข้าถึงผ่านกองทุนรวมหรือ ETF ที่เน้น A-Shares เหมาะสมกว่าการเลือกหุ้นรายตัว พร้อมไม่ละเลยความเสี่ยงด้านอัตราแลกเปลี่ยน

 

กล่าวโดยสรุป เศรษฐกิจจีนเป็นทั้งความเสี่ยงและโอกาสอยู่ในร่างเดียวกัน โอกาสคือพลังนวัตกรรม AI EV และพลังงานสะอาด ส่วน ความเสี่ยงคือเงินฝืด วิกฤตอสังหาฯ และกำลังผลิตล้นเกิน สำหรับนักลงทุน บทสรุปจึงไม่ใช่การตัดสินว่าจีนเป็น Shock หรือ Opportunity แบบขาวดำ แต่คือการวางพอร์ตให้อยู่ฝั่งที่ได้ประโยชน์จากโอกาสพร้อมสร้างกันชนป้องกันแรงดึงจาก ความเสี่ยงทั้งในตลาดหุ้นไทยและตลาดจีนเอง

 

 

ข้อสงวนสิทธิ์
ข้อมูล ความเห็น บทวิเคราะห์ ราคา การคาดการณ์ และ/หรือ ข้อมูลอื่นใด (“ข้อมูล”) ที่ปรากฏ จัดทำขึ้นเพื่อวัตถุประสงค์ในการให้ข้อมูลทั่วไปเท่านั้น โดยมีที่มาจากแหล่งข้อมูลสาธารณะที่เชื่อว่าเชื่อถือได้ บริษัทหลักทรัพย์ อินโนเวสท์ เอกซ์ จำกัด (“INVX”) ไม่รับรองความถูกต้อง ครบถ้วน หรือความเป็นปัจจุบันของข้อมูลดังกล่าว โดยเป็นข้อมูล ณ วันที่เผยแพร่และอาจเปลี่ยนแปลงได้โดยไม่ต้องแจ้งให้ทราบล่วงหน้า ข้อมูลนี้ไม่ถือเป็นการรับประกันราคาหรือผลตอบแทน คำแนะนำการลงทุน การเสนอซื้อหรือขายหลักทรัพย์ หรือชักชวนให้เสนอซื้อหรือเสนอขายหลักทรัพย์ใด INVX และ/หรือ กรรมการ พนักงาน และลูกจ้างของ INVX ไม่รับผิดชอบต่อความเสียหายอันเป็นผลมาจากหรือเกี่ยวข้องกับการใช้ข้อมูลดังกล่าว

 

INVX และธนาคารไทยพาณิชย์ จำกัด (มหาชน) (“ธนาคารฯ”) เป็นบริษัทย่อยที่บริษัท เอสซีบี เอกซ์ จำกัด (มหาชน) (SCBX) เป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ ข้อมูลที่เกี่ยวข้องกับธนาคารฯ มีวัตถุประสงค์เพื่อใช้ในการเปรียบเทียบเท่านั้น INVX และ/หรือ บริษัทในเครือ SCBX อาจเป็นที่ปรึกษาทางการเงิน ผู้จัดจำหน่ายหลักทรัพย์ ผู้ออกและเสนอขายหุ้นกู้ที่มีอนุพันธ์แฝง หรือ ตราสารแสดงสิทธิการฝากหลักทรัพย์ต่างประเทศ บนหลักทรัพย์ที่ปรากฏอยู่ในรายงานฉบับนี้ รวมถึงอาจมีการทำธุรกรรมอื่นใดในหลักทรัพย์ที่ถูกกล่าวถึง อันอาจก่อให้เกิดความขัดแย้งทางผลประโยชน์ได้ ผู้ลงทุนควรทำความเข้าใจลักษณะสินค้า เงื่อนไขผลตอบแทน และความเสี่ยง ก่อนตัดสินใจลงทุน อ่านต่อ: > ข้อสงวนสิทธิ์.pdf