TIDLOR - 3Q68: ดีกว่าคาดจาก ECL; ปรับราคาเป้าหมายเพิ่มขึ้น

ผลประกอบการ 3Q68 ออกมาดีกว่าคาดจาก ECL กำไรสุทธิ 3Q68 ของ TIDLOR เพิ่มขึ้น 8% QoQ และ 43% YoY มาอยู่ที่ 1.42 พันลบ. สูงกว่า INVX คาด 7% และสูงกว่าตลาดคาด 8% หลักๆ เกิดจาก ECL ที่ต่ำกว่าคาด ผลประกอบการสะท้อนถึง: 1) การเติบโตของสินเชื่อระดับต่ำที่ 1% QoQ และ 4% YoY 2) NIM ที่เพิ่มขึ้น 38 bps QoQ จากอัตราผลตอบแทนจากการให้สินเชื่อที่เพิ่มขึ้น 36 bps และต้นทุนทางการเงินที่ลดลง 1 bps QoQ 3) credit cost ที่ลดลง 43 bps QoQ โดย NPL ratio ลดลง 13 bps 4) non-NII (หลักๆ เกิดจากรายได้ค่านายหน้าประกันภัย) ที่เพิ่มขึ้น 2% QoQ (+15% YoY) และ 4) อัตราส่วนต้นทุนต่อรายได้ที่เพิ่มขึ้น 81 bps QoQ (+39 bps YoY) จากปัจจัยฤดูกาล

ปรับประมาณการกำไรเพิ่มขึ้น และคาดว่ากำไรจะลดลง QoQ ใน 4Q68 เราปรับประมาณการกำไรสุทธิของ TIDLOR เพิ่มขึ้น 6% ในปี 2568 และ 4% ในปี 2569 เนื่องจากเราปรับประมาณการ credit cost เพื่อสะท้อนผลประกอบการ 3Q68 เราคาดว่ากำไรสุทธิ 4Q68 จะลดลง QoQ (ECL และค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานสูงขึ้น) แต่จะเพิ่มขึ้น YoY (NII สูงขึ้น) เราคาดว่ากำไรจะเติบโตในอัตราที่ชะลอตัวลงจาก 25% ในปี 2568 มาอยู่ที่ 7% ในปี 2569 เพราะ credit cost จะไม่ปรับลดลงอีก เนื่องจากเราคาดว่าราคารถมือสองจะไม่ฟื้นตัวต่อ ประกอบกับการเติบโตของสินเชื่อและรายได้ค่านายหน้าประกันภัยที่ไม่น่าตื่นเต้นอย่างต่อเนื่อง

มีความเสี่ยงที่ credit cost จะเพิ่มขึ้น เรามองว่า credit cost ที่เราคาดการณ์ไว้ในปี 2569 (ทรงตัวที่ 2.85%) มีความเสี่ยงที่จะเพิ่มขึ้น เนื่องจากเราคาดว่าโครงการ “คุณสู้ เราช่วย” ที่สิ้นสุดลงในเดือนก.ย. อาจทำให้ราคารถยนต์มือสองไม่สามารถฟื้นตัวต่อได้ (มีความเป็นไปได้ที่ราคาจะลดลง) จากการที่อุปทานรถมือสองกลับมาเพิ่มขึ้นอีกครั้ง เราคาดว่า credit cost จะเพิ่มขึ้น QoQ (ลดลง YoY) ใน 4Q68 และจะทรงตัวในปี 2569 จากภาวะเศรษฐกิจมหภาคที่อ่อนแอลงและราคารถมือสองที่ไม่มีการฟื้นตัวต่อ ด้วยสัดส่วนสินเชื่อจำนำทะเบียนรถยนต์สูงที่สุดที่ ~60% และ LTV ที่สูงที่สุดในบรรดาผู้ประกอบการรายใหญ่สามราย TIDLOR จึงมีแนวโน้มที่จะได้รับผลกระทบมากที่สุดจากการเปลี่ยนแปลงของราคารถยนต์มือสอง

การเติบโตของสินเชื่อไม่น่าตื่นเต้น TIDLOR ปรับเป้าการเติบโตของสินเชื่อปี 2568 ลดลงจาก 6% เป็น 5% เพื่อสะท้อนผลประกอบการ 3Q68 เราคงประมาณการการเติบโตของสินเชื่อปี 2569 ไว้ที่ 6% ซึ่งต่ำกว่าอัตราการเติบโตเฉลี่ยต่อปี (CAGR) ในช่วงปี 2561-2566 ที่ 19% อย่างมาก นโยบายปล่อยสินเชื่อที่เข้มงวดขึ้นในด้าน LTV ส่งผลทำให้วงเงินสินเชื่อลดลง และการเติบโตของสินเชื่อไม่น่าตื่นเต้น

NIM จะเพิ่มขึ้น เราคาดว่าจะมีการปรับลดอัตราดอกเบี้ยลงอีก 25 bps ในเดือนธ.ค. และ 50 bps ในปี 2569 ซึ่งน่าจะเป็นปัจจัยกระตุ้นราคาหุ้น เราคาดว่าต้นทุนทางการเงินของ TIDLOR จะลดลงอย่างต่อเนื่องในปี 2569 เราคาดว่า NIM จะเพิ่มขึ้น 16 bps ในปี 2569

Non-NII จะเติบโตในระดับปานกลาง เรายังคงคาดการณ์ว่า non-NII จะเติบโตในอัตราชะลอตัวลงจาก 11% ในปี 2567 มาอยู่ที่ 8% ในปี 2568 และ 6% ในปี 2569 จากผลกระทบฐาน โดยหลักๆ เกิดจากรายได้ค่านายหน้าประกันภัย แม้เราคาดว่ารายได้ค่านายหน้าประกันภัยจะเพิ่มขึ้นตามฤดูกาลใน 4Q68

คงคำแนะนำ NEUTRAL แต่ปรับราคาเป้าหมายเพิ่มขึ้น เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ TIDLOR เพราะ valuation ไม่น่าสนใจที่ PEG 1.5 เท่า สำหรับปี 2569 เนื่องจากคาดว่ากำไรจะเติบโตในอัตราชะลอตัวลงที่ 7% ในปี 2569 อย่างไรก็ดี เราปรับราคาเป้าหมายเพิ่มขึ้นจาก 22 บาท เป็น 23 บาท (อิงกับ PBV 1.75 เท่า และ PE 12 เท่า สำหรับปี 2569 เพื่อสะท้อนการปรับประมาณการกำไรเพิ่มขึ้น

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ความเสี่ยงด้านคุณภาพสินทรัพย์จากภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวและสงครามการค้า 2) ความเสี่ยงด้าน credit cost จากราคารถมือสองที่ลดลง 3) การแข่งขันที่สูงขึ้นจากธนาคารต่างๆ 4) ความเสี่ยงด้านกฎหมาย และ 5) ความเสี่ยง ESG จากการให้บริการลูกค้าอย่างเป็นธรรม (market conduct)

3Q25: Beat on ECL; TP raised

TIDLOR’s 3Q25 beat expectations on lower-than-expected ECL with better asset quality, weak loan growth, larger NIM, good non-NII and rising cost to income ratio. We maintain our Neutral rating but raise TP to Bt23 from Bt22 to factor in an upward revision in earnings (mainly on ECL). We believe that it is trading at an unattractive at 1.5x PEG for 2026F on an expected deceleration in earnings growth to 7% in 2026F.

3Q25 results beat expectations on ECL. TIDLOR’s 3Q25 earnings rose 8% QoQ and 43% YoY to Bt1.42bn, above INVX by 7% and consensus by 8%, largely due to lower ECL than expected. Earnings reflected: 1) weak loan growth of 1% QoQ and 4% YoY, 2) NIM up 38 bps QoQ from a 36 bps rise in loan yield and a 1 bps QoQ slip in cost of funds, 3) credit cost down 43 bps QoQ with a 13 bps ease in NPL ratio,
3) non-NII (mainly insurance brokerage income) up 2% QoQ (+15% YoY) and 4) cost to income ratio up 81 bps QoQ (+39 bps YoY) on seasonality.

Raise earnings forecast and expect a QoQ fall in 4Q25. We raise our earnings forecast by 6% in 2025F and 4% in 2026F as we fine-tune credit cost to line up with results. We expect 4Q25F earnings to fall QoQ (higher ECL and opex) but rise YoY (higher NII). We expect earnings growth to brake from 25% in 2025F to 7% in 2026F because of no further reduction in credit cost as we look for no further recovery in used car prices plus continued unexciting loan growth and insurance brokerage income growth.

Credit cost at risk ahead. We see risk to our 2026F credit cost (stable at 2.85%) as we expect the end of the You Fight, We Help program in September to halt further recovery in and even bring a possible drop in used car prices on resumption of a rise in supply of used cars. We expect credit cost to rise QoQ (down YoY) in 4Q25 and be stable in 2026 due to a weaker macro backdrop and no further recovery in used car prices. With the highest exposure to car title loans at ~60% and the highest LTV among the three major operators, TIDLOR normally is impacted the most by a change in used car prices.

Unexciting loan growth. TIDLOR cut its 2025F loan growth target to 5% from 6% to fine tune with the 3Q25 results. We maintain our 2026F loan growth at 6%, well below its 19% CAGR growth over 2018-2023. Its tighter credit policy on LTV has led to smaller ticket size and thus unexciting loan growth.

Rising NIM. We expect a cut in the policy rate of 25 bps in December and 50 bps in 2026, which should be a share price catalyst. Its cost of funds is expected to continued falling in 2026. We expect NIM to rise 16 bps in 2026.

Moderate non-NII growth. We maintain our expectation of a slowing in non-NII growth from 11% in 2024 to 8% in 2025 and 6% in 2026 off a base effect, mainly on insurance brokerage income, though we expect this to rise seasonally in 4Q25.

Maintain Neutral with TP hiked. We maintain our Neutral rating in response to the unattractive valuation at 1.5x PEG for 2026F on expectation of a deceleration in earnings growth to 7% in 2026. However, we raise TP to Bt23 (based on 1.75x PBV and 12x PE for 2026) from Bt22 to factor in an upward revision in earnings.

Key risks: Key risks: 1) Asset quality risk from an economic slowdown with trade war risk, 2) credit cost risk from falling used vehicle prices, 3) rising competition from banks, 4) regulatory risk and 5) ESG risk from market conduct.

Download EN version click >> TIDLOR251112_E.pdf