เราคาดว่ากำไรสุทธิ 3Q26F ของ SPRC (ประกาศ 13 พ.ย.) จะอยู่ที่ 1.04 หมื่นลบ. เพิ่มขึ้น 559% YoY และ 50% QoQ โดยได้รับแรงหนุนจากผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งและกำไรจากสต๊อกน้ำมัน market GRM น่าจะยังแข็งแกร่งที่ US$16.3/บาร์เรล แม้ว่าจะอ่อนตัวลงจากระดับสูงสุดใน 2Q26 เราคาดว่าปริมาณการกลั่นจะเพิ่มขึ้นเล็กน้อย ขณะที่การแข่งขันที่รุนแรงยังคงกดดันกำไรจากธุรกิจการตลาดน้ำมัน เราคาดว่ากำไร 4Q26 จะลดลง QoQ จากระดับสูงสุดใน 3Q26 แต่อุปสงค์ตามฤดูกาลและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมันกลุ่ม middle distillates ที่แข็งแกร่งน่าจะยังคงช่วยสนับสนุนกำไรในไตรมาสสุดท้ายของปี เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ SPRC และราคาเป้าหมายกลางปี 2027 ที่ 16.7 บาท
Research
SPRC – 3Q26F: คาดกำไรสุทธิได้แรงหนุนจากกำไรสต๊อกน้ำมัน
ผลการดำเนินงานธุรกิจโรงกลั่นปรับตัวดีขึ้นอย่างมากจากกำไรสต๊อกน้ำมัน เราคาดว่า EBITDA ของธุรกิจโรงกลั่นจะเพิ่มขึ้น 47% QoQ โดยได้รับแรงหนุนจากกำไรสต๊อกน้ำมันที่ US$14/บาร์เรล ซึ่งรวมถึงการกลับรายการขาดทุนจากการปรับมูลค่าสินค้าคงเหลือที่บันทึกไว้ ณ สิ้น 2Q26 ตามวิธีราคาทุนหรือมูลค่าสุทธิที่จะได้รับแล้วแต่มูลค่าใดจะต่ำกว่า (LCM) เราประเมินว่า market GRM จะลดลงจาก US$23.7/บาร์เรล ใน 2Q26 มาอยู่ที่ US$16.3/บาร์เรล ใน 3Q26 สะท้อนถึง crude premium และค่าขนส่งที่สูงขึ้น แม้ว่าส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมันกลุ่ม middle distillates ยังคงแข็งแกร่ง ประมาณการของเราได้รวมผลกระทบเชิงลบจากมาตรการของรัฐบาลในการลดราคาน้ำมันดีเซลหน้าโรงกลั่นลง 1.40-4 บาท/ลิตร ในไตรมาสดังกล่าวไปแล้ว เราประเมินได้ว่ามาตรการดังกล่าวทำให้ GRM ของ SPRC ลดลงประมาณ US$4.5/บาร์เรล ปริมาณการกลั่นน้ำมันดิบคาดว่าจะเพิ่มขึ้นเป็น 155kbd (อัตราการใช้กำลังการผลิต 89%) จาก 149kbd (85.4%) เนื่องจากบริษัทปรับแผนการผลิตเพื่อลดต้นทุนต่อหน่วยและรักษาความสามารถในการแข่งขันท่ามกลางข้อจำกัดด้านการส่งออกของภาครัฐ ส่งผลให้เราคาดว่าค่าใช้จ่ายในการดำเนินงาน (OPEX) ของโรงกลั่นจะทรงตัวอยู่ที่ US$1.7-1.8/บาร์เรล ซึ่งสอดคล้องกับเป้าหมายของบริษัทที่ต้องการควบคุม OPEX ให้ต่ำกว่า US$2/บาร์เรล
ธุรกิจจัดจำหน่ายผลิตภัณฑ์ปิโตรเลียมอาจยังอ่อนตัวจากการแข่งขันที่รุนแรง แม้เราคาดว่าปริมาณการขายของธุรกิจจัดจำหน่ายผลิตภัณฑ์ปิโตรเลียมจะยังทรงตัว QoQ แต่ EBITDA มีแนวโน้มยังคงถูกกดดันจากอัตรากำไรที่อยู่ในระดับต่ำ สะท้อนการแข่งขันที่รุนแรงในตลาดขายส่งหลังจากรัฐบาลออกมาตรการจำกัดการส่งออก เราเชื่อว่าความพยายามอย่างต่อเนื่องของบริษัทในการปรับปรุงประสิทธิภาพการดำเนินงานน่าจะช่วยบรรเทาผลกระทบเชิงลบจากสภาวะตลาดที่ท้าทายได้
แนวโน้ม 4Q26: อัตรากำไรมีแนวโน้มที่จะยังคงสูงกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต เราคาดว่า GRM จะยังคงสูงกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต แม้ว่าส่วนต่างราคาอาจลดลงจากระดับสูงอันเป็นผลมาจาก crude premium และค่าขนส่งที่สูงขึ้น ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมันกลุ่ม middle distillates คาดว่าจะยังคงอยู่ในระดับที่ดีใน 4Q26 โดยได้รับแรงหนุนจากอุปสงค์ตามฤดูกาลและอัพไซด์ที่อาจเกิดขึ้นจากการปรับลดมาตรการลดราคาน้ำมันดีเซลหน้าโรงกลั่นจากระดับปัจจุบันที่ 4 บาท/ลิตร
มูลค่าเหมาะสมและแนวโน้มกำไร เราคงประมาณการกำไรสุทธิปี 2026F และคาดว่ากำไรจะเพิ่มขึ้นเกือบ 10 เท่า YoY โดยได้รับแรงหนุนจาก GRM ที่แข็งแกร่งขึ้นอย่างมากใน 1H26 มาตรการช่วยเหลือราคาดีเซลและข้อจำกัดด้านการส่งออกที่กดดันกำไรใน 2Q26-3Q26 ยังคงมีผลอยู่ แม้คาดว่าการปรับลดราคาน้ำมันดีเซลจะผ่อนคลายลงในเดือนพ.ย.-ธ.ค. ความเสี่ยงสำคัญสำหรับ 4Q26 ได้แก่ ความผันผวนของราคาน้ำมันที่สูงขึ้น และโอกาสที่จะเกิดการขาดทุนจากสต็อกน้ำมันหากความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์คลี่คลายลง ราคาเป้าหมายกลางปี 2027 ของเราที่ 16.7 บาท อิงกับ PBV ที่ 1.2 เท่า หรือสูงกว่าค่าเฉลี่ย 5 ปีย้อนหลังอยู่ 0.2SD นอกจากนี้ SPRC ยังให้อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่น่าสนใจที่ 8%
ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ อุปสงค์น้ำมันที่อ่อนแอลงซึ่งอาจกดดัน GRM การปรับฐานของราคาน้ำมันดิบที่ส่งผลทำให้เกิดผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน การแทรกแซงราคาน้ำมันที่ยืดเยื้อ ข้อจำกัดด้านการส่งออก และความต้องการเงินทุนหมุนเวียนที่เพิ่มขึ้นจากลูกหนี้กองทุนน้ำมันเชื้อเพลิง ความเสี่ยงด้าน ESG ส่วนใหญ่เกี่ยวข้องกับการปฏิบัติตามกฎระเบียบด้านสิ่งแวดล้อม ข้อบังคับด้านก๊าซเรือนกระจก (GHG) และการดำเนินการเปลี่ยนผ่านด้านพลังงาน