กลุ่มปิโตรเคมี – PTTGC–SCGC JV: ปลดล็อก synergy

การจัดตั้ง JV สร้างผู้นำธุรกิจปิโตรเคมีระดับภูมิภาค PTTGC และ SCGC มีแผนที่จะรวมธุรกิจโอเลฟินส์และโพลีโอเลฟินส์เข้าด้วยกันผ่านบริษัทร่วมทุนแห่งใหม่ ซึ่งจะกลายเป็นหนึ่งในแพลตฟอร์มปิโตรเคมีครบวงจรที่ใหญ่ที่สุดในเอเชียตะวันออกเฉียงใต้ โดย PTTGC จะโอนสินทรัพย์โอเลฟินส์ โรงงาน PE ระบบสาธารณูปโภค รวมถึงเงินลงทุนใน HMC และ GCM เพื่อควบรวมกับบริษัท ไทยโพลิเอททีลีน จำกัด (TPE) ของ SCGC  มูลค่าธุรกรรมรวมอยู่ที่ 1.865 แสนลบ. แบ่งเป็นสินทรัพย์จาก PTTGC มูลค่า 1.044 แสนลบ. และจาก SCGC มูลค่า 8.21 หมื่นลบ. โดยจะดำเนินการผ่านการแลกหุ้นโดยไม่มีการใช้เงินสด

PTTGC ยังคงมีอำนาจควบคุมและรวมงบการเงิน หลังจากธุรกรรมแล้วเสร็จ PTTGC จะถือหุ้น 56% และยังคงมีอำนาจควบคุม JV ทำให้สามารถรวมผลประกอบการของ JV เข้ามาในงบการเงินได้อย่างเต็มที่ ขณะที่ SCGC จะถือหุ้น 44% โดย PTTGC จะเป็นผู้แต่งตั้ง CEO และกรรมการจำนวน 4 จาก 7 ท่าน ส่งผลให้ยังคงมีบทบาทในการกำหนดทิศทางเชิงกลยุทธ์ของแพลตฟอร์มที่รวมกัน JV ตั้งเป้าอัตราการจ่ายเงินปันผลไม่ต่ำกว่า 60% ของกำไรสุทธิ และคาดว่าจะสร้าง synergy ได้ราว 5.1-6.8 พันลบ.ต่อปี จากการเพิ่มประสิทธิภาพด้านวัตถุดิบ การจัดซื้อร่วม การบริหารโลจิสติกส์ การลดค่าใช้จ่าย SG&A และการใช้สินทรัพย์ให้เกิดประโยชน์สูงสุด ซึ่งจะช่วยเพิ่มขีดความสามารถในการแข่งขันและสร้างมูลค่าเพิ่มในระยะยาว

Synergy ได้รับแรงหนุนจากการบูรณาการการดำเนินงาน วัตถุดิบ และพอร์ตสินค้า ผู้บริหารคาดการณ์ synergy ที่จะเกิดขึ้นอย่างต่อเนื่องที่ US$150-200 ล้านต่อปี โดยจะทยอยเพิ่มขึ้นในช่วง 3 ปี และบรรลุระดับเต็มศักยภาพภายในปี 2030 ประโยชน์ในระยะแรกจะมาจากการเพิ่มประสิทธิภาพการดำเนินงาน เช่น การประสานแผนหยุดซ่อมบำรุง การรวมระบบสาธารณูปโภค การปรับปรุงประสิทธิภาพการใช้เชื้อเพลิง และการเพิ่มประสิทธิภาพการดำเนินงานในโรงงานที่เชื่อมโยงกันกว่า 30 แห่งในนิคมอุตสาหกรรมมาบตาพุด  ด้านการเพิ่มประสิทธิภาพวัตถุดิบคาดว่าจะให้ประโยชน์ในระดับที่สอง โดยการใช้ประโยชน์จากเครือข่ายกลุ่ม PTT และการเพิ่มความยืดหยุ่นในการเลือกใช้แนฟทา อีเทน และวัตถุดิบอื่นๆ

ศักยภาพการสร้างมูลค่าในระยะยาวยังมีอีกมาก เสาหลักที่สามของ synergy คือ การบูรณาการพอร์ตผลิตภัณฑ์ โดยผสานผลิตภัณฑ์ชนิดพิเศษและผลิตภัณฑ์มูลค่าเพิ่มสูงของ SCGC เข้ากับพอร์ตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่มีความหลากหลายของ PTTGC เพื่อเพิ่มอัตรากำไรและการเข้าถึงตลาด ผู้บริหารระบุว่าเป้าหมาย synergy ที่ US$200 ล้านต่อปีอาจเป็นเพียงระยะแรกของการสร้างมูลค่าเท่านั้น ขณะที่คาดว่า JV แห่งนี้จะช่วยเพิ่มความสามารถในการแข่งขันผ่านการมีขนาดธุรกิจที่ใหญ่ขึ้น ความยืดหยุ่นด้านวัตถุดิบ และการบูรณาการการดำเนินงาน ขณะเดียวกันยังคงสถานะทางการเงินที่แข็งแกร่ง โดยมี Net D/E อยู่ที่ 0.26 เท่า และตั้งเป้าหนี้สินสุทธิราว US$1.5 พันล้าน พร้อมอัตราส่วน Net Debt/EBITDA ที่ประมาณ 4 เท่า

รอการอนุมัติและการบูรณาการธุรกิจ ธุรกรรมดังกล่าวยังต้องได้รับการอนุมัติจากผู้ถือหุ้นและหน่วยงานกำกับดูแล รวมถึงการอนุมัติจากคณะกรรมการการแข่งขันทางการค้า (TCCT) ซึ่งผู้บริหารคาดว่าจะใช้เวลาประมาณ 3-6 เดือน ทั้งนี้ผู้บริหารไม่คาดว่าจะมีประเด็นด้านการผูกขาดที่มีนัยสำคัญ เนื่องจากผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีเป็นสินค้าที่มีการซื้อขายในตลาดโลก การประชุมวิสามัญผู้ถือหุ้นมีกำหนดจัดขึ้นในวันที่ 3 ธ.ค. 2026 โดยกำหนดวันขึ้นเครื่องหมาย XM ในวันที่ 10 พ.ย. 2026 หลังจากผ่านกระบวนการอนุมัติแล้ว ผู้บริหารจะมุ่งเน้นไปที่การบูรณาการธุรกิจและการส่งมอบ synergy ทั้งด้านการดำเนินงานและเชิงพาณิชย์ตามเป้าหมาย

เหตุผลเชิงกลยุทธ์เป็นบวก แต่ผลกระทบต่อกำไรระยะสั้นยังมีจำกัด แม้ JV ดังกล่าวจะส่งผลดีในเชิงกลยุทธ์ต่อทั้งสองฝ่าย แต่ผลกระทบต่อกำไรและมูลค่าหุ้นในระยะสั้นน่าจะยังมีจำกัด จนกว่าการรับรู้ synergy และรายละเอียดด้านธรรมาภิบาลจะมีความชัดเจนมากขึ้น เราประเมินว่าธุรกรรมนี้จะช่วยเพิ่มกำไรของ PTTGC ได้ 7% ในปี 2027 และ 11% ในปี 2028 ซึ่งคิดเป็นอัพไซด์ราว 0.9 บาท/หุ้นเทียบกับราคาเป้าหมายปัจจุบันที่ 63 บาท สำหรับ SCC เราประเมินว่ากำไรจะเพิ่มขึ้น 2% ในปี 2027 และ 8% ในปี 2028 คิดเป็นอัพไซด์ราว 6 บาท/หุ้นเมื่อเทียบกับราคาเป้าหมายปัจจุบันที่ 271 บาท

PTTGC ยังคงเป็นหุ้นเด่น PTTGC ยังคงเป็นหุ้นเด่นของเราในกลุ่มปิโตรเคมี โดยได้รับแรงหนุนจากความได้เปรียบด้านต้นทุนของธุรกิจโอเลฟินส์ที่ใช้ก๊าซเป็นวัตถุดิบ ความเสี่ยงจากการแข่งขันของผู้ผลิตตะวันออกกลางที่ต่ำกว่า และการเป็นผู้ถือหุ้นควบคุมใน JV เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ SCC เนื่องจากมีอัพไซด์น้อยกว่า PTTGC ขณะที่ผลการดำเนินงานของ LSP และกำไรปกติในระยะสั้นยังมีแนวโน้มอ่อนแอ ปัจจัยกระตุ้นสำคัญในระยะถัดไป ได้แก่ การได้รับอนุมัติจากหน่วยงานกำกับดูแล การเปิดเผยรายละเอียดแผนการบูรณาการธุรกิจ และหลักฐานการรับรู้ synergy ในช่วงต้นก่อนที่ธุรกรรมจะแล้วเสร็จตามเป้าหมายในกลางปี 2027