IVL- 2Q68: ยังขาดทุน; แย่กว่าคาด

กลุ่มธุรกิจ CPET&IC^1/ เป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยสนับสนุนผลประกอบการ adjusted EBITDA ของธุรกิจ CPET และธุรกิจ intermediate chemicals (51% ของ adjusted EBITDA ทั้งหมดใน 1H68) เพิ่มขึ้น 52% QoQ โดยได้แรงหนุนจากปริมาณกรขายที่กลับสู่ภาวะปกติหลังจากหยุดซ่อมบำรุงใน 1Q68 และต้นทุนพลังงานที่ลดลง แต่ลดลง 7% YoY จากอัตรากำไร MTBE ที่กลับสู่ภาวะปกติ ตลาด EO/EG ที่อ่อนตัว และราคาพลังงานที่สูงขึ้น adjusted EBITDA/t เพิ่มขึ้น 1% YoY และ 46% QoQ มาอยู่ที่ US$75/ตัน จากปริมาณการขายที่เพิ่มขึ้นและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ปรับตัวดีขึ้น อัตราการใช้กำลังการผลิตของกลุ่มธุรกิจนี้ปรับตัวเพิ่มขึ้นจาก 80% ใน 1Q68 มาอยู่ที่ 82% แต่ยังต่ำกว่าระดับปกติที่ 85-86%

กำไรของกลุ่มธุรกิจสารลดแรงตึงผิวได้รับผลกระทบจากมาร์จิ้นที่ลดลงของธุรกิจ essential adjusted EBITDA ของกลุ่มธุรกิจสารลดแรงตึงผิวภายใต้ Indovinya (คิดเป็น 26% ของ adjusted EBITDA ทั้งหมดใน 1H68) ลดลง 24% YoY และ 16% QoQ ซึ่งเป็นผลมาจากการหยุดซ่อมบำรุงตามแผน ความผันผวนของอัตราภาษีนำเข้า และต้นทุนวัตถุดิบ (PKO) ที่สูงขึ้น ซึ่งทำให้บริษัทมีต้นทุนเพิ่มขึ้นถึง US$10 ล้าน EBITDA margin ลดลงจาก 14% ใน 1Q68 มาอยู่ที่ 13% โดยมีสาเหตุมาจากมาร์จิ้นที่ติดลบของผลิตภัณฑ์ essential แม้มาร์จิ้นของผลิตภัณฑ์มูลค่าเพิ่มสูง (81% ของรายได้) ยังอยู่ในระดับทรงตัวที่ 17% adjusted EBITDA/t ลดลง 18% YoY และ 9% QoQ มาอยู่ที่ US$253 แม้ยังสูงกว่า adjusted EBITDA/t โดยเฉลี่ยของ IVL ที่ US$98 ค่อนข้างมาก

ไตรมาสที่ทรงตัวสำหรับกลุ่มธุรกิจ Fibers adjusted EBITDA ของกลุ่มธุรกิจ Fibers ปรับตัวดีขึ้น 19% YoY โดยได้แรงหนุนจากการฟื้นตัวของตลาด PSF และการเพิ่มประสิทธิภาพต้นทุน แต่ทรงตัว QoQ กลุ่ม Mobility เป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยสนับสนุนกำไร (+49% QoQ) แต่ถูกหักล้างโดยกำไรที่ลดลงของกลุ่ม Hygiene (-27% QoQ) โดยเฉพาะในยุโรปซึ่งได้รับผลกระทบจากภาษีและความต้องการของผู้บริโภคที่ลดลง มาตรการประหยัดต้นทุนในกลุ่มธุรกิจ Fibers ช่วยสนับสนุน adjusted EBITDA/t ให้อยู่ที่ US$110 (+15% YoY, ทรงตัว QoQ)

คาดกำไร 3Q68 ปรับตัวดีขึ้น QoQ หลังจากการดำเนินงานกลับสู่ภาวะปกติ เราคาดว่า IVL จะรายงานกำไรที่แข็งแกร่งขึ้นใน 3Q68 หลังจากโรงงานส่วนใหญ่กลับมาเดินเครื่องผลิตตามปกติ นอกจากนี้ IVL จะรับรู้ส่วนแบ่งกำไรจาก EPL (IVL ถือหุ้น 24.9%) เต็มไตรมาสหลังจากเข้าซื้อหุ้นเสร็จในเดือนพ.ค. 2568 โดยคาดว่าจะช่วยหนุนให้กำไรของ Indovida (ธุรกิจบรรจุภัณฑ์) ปรับตัวเพิ่มขึ้น ผู้บริหารคาดว่าจะประหยัดต้นทุนใน 2H68 ได้อีก US$70–80 ล้าน เพื่อให้บรรลุเป้าหมายการประหยัดต้นทุนทั้งปีที่ US$130–150 ล้าน

ปรับประมาณการกำไรลดลง, คงคำแนะนำ NEUTRAL เราปรับประมาณการกำไรปี 2568 ลดลง 58% หลังจาก IVL รายงานขาดทุนสุทธิ 1.8 พันลบ. ใน 1H68 เรายังคงราคาเป้าหมายไว้ที่ 23 บาท โดยอิงกับ PBV 1 เท่า หรือ -1.5SD ของ PBV เฉลี่ย 5 ปี ซึ่งคิดเป็น EV/EBITDA (ปี 2569) ที่ 6 เท่า (-0.8SD) สะท้อนถึงแนวโน้มที่ไม่แน่นอนของอุตสาหกรรมปิโตรเคมีท่ามกลางสงครามการค้า

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) อุปสงค์ที่อ่อนแอลง 2) การเพิ่มประสิทธิภาพของสินทรัพย์ใหม่ได้น้อยกว่าคาด และ 3) การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับผลิตภัณฑ์พลาสติก ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาดและเศรษฐกิจหมุนเวียน

The 2Q25 net loss was Bt521mn, easing both YoY and QoQ, though still worse than expected due to inventory loss of Bt779mn. Adjusted net profit was Bt595mn, turning around from a Bt975mn loss in 1Q25 on operational normalization, especially in the CPET segment, and strategic cost controls. Without the huge asset impairments, the 1H25 net loss was Bt1.8bn, sharply better than the Bt21.9bn loss in 1H24 but still steeper than expected. We expect earnings to improve in 2H25 but slash our 2025F net profit by 58% to Bt4.1bn. We stay NEUTRAL with a TP (mid-2026) of Bt23, based on 1x PBV.

Driven by CPET&IC^1/. Adjusted EBITDA for CPET and intermediate chemicals (51% of adjusted EBITDA in 1H25), grew 52% QoQ on volume normalization after turnarounds in 1Q25 and on lower energy costs, but fell 7% YoY due to normalization of MTBE margins, a weaker EO/EG market and higher energy prices. Adjusted EBITDA/t rose 1% YoY and 46% QoQ to US$75/t on a volume effect and improved product spread. The segment’s utilization inched up to 82% from 80% in 1Q25 but remained below normal level of 85-86%.

Surfactant profit hit by weaker margin for essential segment. Adjusted EBITDA for the surfactant segment under Indovinya, accounting for 26% of total adjusted EBITDA in 1H25, fell 24% YoY and 16% QoQ on a planned maintenance shutdown, plus tariff volatility and higher feedstock cost (PKO) which cost it US$10mn. EBITDA margin weakened to 13% from 14% in 1Q25 due to a negative margin for essential products, offsetting the stable 17% margin for high value-added products (81% of revenue). Adjusted EBITDA/t weakened 18% YoY and 9% QoQ to US$253, though still far above IVL’s average adjusted EBITDA/t of US$98.

Stable quarter for fiber. Adjusted EBITDA for the fiber segment improved 19% YoY, supported by PSF market recovery and cost optimization, but was flat QoQ. The mobility segment supplied the bulk of its earnings (+49% QoQ) but was offset by lower profit for the hygiene segment (-27% QoQ), especially in Europe amid recent disruptions due to tariffs and lower consumer demand. Cost savings efforts in the fiber segment brought adjusted EBITDA/t to US$110 (+15% YoY, flat QoQ).

3Q25 profit to improve QoQ after plants resume normal operations. We expect stronger profit in 3Q25 after most of IVL’s plants resume normal production. It will also realize full-quarter earnings contribution from EPL (24.9% interest) after completing the acquisition in May. This is expected to boost Indovida earnings (packaging segment). Management expects more cost savings in 2H25 of US$70-80mn to achieve the full-year target of US$130-150mn.

2025F revised down, maintain NEUTRAL. We slash our 2025F by 58% after the 1H25 net loss of Bt1.8bn. We keep our TP at Bt23 based on 1x PBV, -1.5SD of 5-year average. This implies 6x EV/EBITDA (2026F), -0.8SD reflecting the uncertain outlook of the petrochemical industry amidst the trade war.

Risk factors: 1) Weaker demand, 2) less efficiency improvement at new assets than expected and 3) changes in regulations on plastic products. Key ESG risk factors include the environmental impact of its business and how it adapts during the transition to clean energy and a circular economy.

Download PDF Click > IVL250815_E.pdf