GPSC - 3Q68: กำไรสูงกว่าคาดจาก SPP margin ที่ดีกว่าคาด

กำไรปกติ 3Q68 สูงกว่าคาด SPP margin ที่ดีกว่าคาด GPSC รายงานกำไรสุทธิ 3Q68 ที่ 1.74 พันลบ. ใกล้เคียงกับตลาดคาด แต่สูงกว่า INVX คาดประมาณ 16% จาก SPP margin ที่ดีกว่าคาด ทั้งนี้กำไรสุทธิเพิ่มขึ้น 126% YoY แต่ลดลง 13.7% QoQ โดยรายการพิเศษในไตรมาสนี้ได้แก่ กำไรจากการขายหุ้น AEPL 3.03% ที่ 745 ลบ. (หลังหักภาษี) ขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน 453 ลบ. และกำไรจาก การป้องกันความเสี่ยง 444 ลบ. กำไรปกติ 3Q68 อยู่ที่ 967 ลบ. ลดลง 5.9% YoY และ 43.7% QoQ เนื่องจากส่วนแบ่งกำไรจาก JV ปรับตัวลดลง โดยเฉพาะ CFXD ที่รายงานขาดทุน 921 ลบ. ซึ่งเป็นผลจากขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนจากค่าเงินดอลลาร์ไต้หวันที่กลับมาแข็งค่าเมื่อเทียบกับเงินบาท นอกจากนี้ capacity factor ของโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลม CXFD ก็ลดลงมากเหลือเพียง 11% ต่ำกว่าระดับคุ้มทุนที่ต้อง capacity Factor 40% ขึ้นไป ขณะที่ Avaada Energy ก็กลับมาขาดทุน 107 ลบ. ใน 3Q68 อย่างไรก็ตามยังมีตัวบวกเข้ามาช่วยชดเชยจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำไซยะบุรีที่รายงานกำไร 530 ลบ. ใน 3Q68 (2Q68: 112 ลบ., 3Q67: 109 ลบ.) จากปริมาณน้ำไหลเข้าเขื่อนที่ค่อนข้างมาก และ IPP margin ที่เพิ่มขึ้น (อัตรากำไรขั้นต้นของ IPP ใน 3Q68: 23%, 2Q68: 19%, 3Q67: 32%) เนื่องจากโรงไฟฟ้าเก็คโค่-วัน มีค่าเชื้อเพลิงส่วนต่างมากขึ้น ขณะที่ SPP margin ก็ปรับตัวสูงขึ้น (อัตรากำไรขั้นต้นของ SPP ใน 3Q68: 27%, 2Q68: 23%, 3Q67: 23%) จากต้นทุนก๊าซที่ลดลงมากกว่าค่า Ft และปริมาณการขายไฟฟ้าและไอน้ำให้กับลูกค้าอุตสาหกรรมที่เพิ่มขึ้น

กำไรปกติ 9M68 คิดเป็น 76% ของประมาณการกำไรปกติเต็มปีของเรา เราคาดว่ากำไรปกติ 4Q68 จะอยู่ในระดับทรงตัว QoQ และ YoY แม้ว่าต้นทุนก๊าซยังอยู่ในระดับต่ำ แต่ GPSC จะรับรู้ผลกระทบของค่า Ft ที่ปรับลดลงเต็มไตรมาสใน 4Q68

มุ่งเน้นการลงทุนในดาต้าเซ็นเตอร์มากขึ้น ผู้บริหารของ GPSC กำลังพิจารณาความเป็นไปได้ในการร่วมลงทุนในธุรกิจดาต้าเซ็นเตอร์ทั้งในประเทศไทยและประเทศอินเดีย โดยในประเทศไทยจะเป็นการลงทุนใน 2-3 ด้านทั้งการจัดหาไฟฟ้าให้กับลูกค้าดาต้าเซ็นเตอร์ และการบริหารจัดการธุรกิจ cooling system (ร่วมมือกับ Keppel) รวมถึงการร่วมลงทุนดาต้าเซ็นเตอร์ที่เป็น hyperscale colocation (ขนาดไม่น้อยกว่า 100MW) โดยจะโฟกัสอยู่ในเขตพื้นที่ EEC นอกจากนี้อาจจะพิจารณาขยายการลงทุนดาต้าเซ็นเตอร์ในประเทศอินเดีย ประมาณ 30-50MW สำหรับเฟสแรก (ตั้งเป้าขยายเป็น 200-300MW) ซึ่งจะมีพันธมิตรเป็นผู้เชี่ยวชาญด้าน IT และเทคโนโลยีในพื้นที่ และสร้าง synergy กับ Avaada Energy ซึ่งมีแผนขยายกำลังผลิตไฟฟ้าค่อนข้างสูง โดยเน้นพลังงานสีเขียว

กลยุทธ์การลงทุนและคำแนะนำ เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ GPSC เราคาดว่ากำไรปกติ 4Q68 จะอยู่ในระดับทรงตัว QoQ เนื่องจากค่า Ft ที่ลดลงจะได้รับการชดเชยบางส่วนจากต้นทุนก๊าซที่มีแนวโน้มลดลง ราคาเป้าหมายกลางปี 2569 ของเราที่ 43.5 บาท อิงกับวิธี DCF (WACC: 6.3%, และการเติบโตระยะยาว: 0.5%)

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: ต้นทุนเชื้อเพลิงสูงกว่าคาด การเลื่อนปรับค่า Ft ผลตอบแทนจากโครงการลงทุนใหม่ต่ำกว่าคาด และการเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบต่อสิ่งแวดล้อมจากการใช้เชื้อเพลิงฟอสซิล

3Q25: Earnings beat on better SPP margin

GPSC reported a 3Q25 net profit of Bt1.7bn, lining up with consensus but better than INVX estimate from a better SPP margin. Core earnings decreased 5.9% YoY and 43.7% QoQ due to a decline in equity income, primarily a huge loss from the CFXD project. 4Q25 is expected to be flat QoQ and YoY, as lower Ft will be offset by lower expected gas cost. GPSC is considering entering the data center business in in Thailand and India. We are maintaining our Neutral rating, with a mid-2026 DCF-based TP of Bt43.5, based on a WACC of 6.3% and long-term growth of 0.5%

3Q25 core earnings beat on higher SPP margin than expected. GPSC announced a net profit of Bt1.74bn in 3Q25, in line with consensus but 16% above INVX as SPP margin was better than we expected. Net profit surged 126% YoY but fell 13.7% QoQ. Extra items in the quarter included gain on the sale of a 3.03% stake in AEPL of Bt745mn (after tax), FX loss of Bt453mn and gain from hedging of Bt444mn. Core earnings in 3Q25 came in at Bt967mn, down 5.9% YoY and 43.7% QoQ due to lower equity income, especially from CFXD, which reported a loss of Bt921mn. This was a FX loss brought by the appreciation of the Taiwan dollar against the baht. Additionally, the capacity factor for the CFXD wind project sank to 11%, below breakeven of 40%. Avaada Energy also returned to a loss of Bt107mn in 3Q25. However, there was a positive offset from the Xayaburi hydropower, plant which reported a profit of Bt530mn in 3Q25 (2Q25: Bt112mn, 3Q24: Bt109mn) due to a relatively high volume of water flowing into the dam, and an increase in IPP margin (IPP gross margin 3Q25: 23%, 2Q25: 19%, 3Q24: 32%) as the GHECO-One power plant saw an increased fuel cost differential. SPP margin also improved (SPP gross margin 3Q25: 27%, 2Q25: 23%, 3Q24: 23%) as natural gas cost fell more than Ft plus an increase in sales volume of electricity and steam to IU customers.

9M25 core profit at 76% of our full-year core profit estimate. We expect 4Q25 core earnings to be flat QoQ and YoY. Although gas cost remains low, GPSC will realize the full quarter impact of the reduced Ft in 4Q25.

To focus more on data center investment. GPSC’s management is exploring potential JVs in the data center business in both Thailand and India. This will be across two to three areas, including supplying electricity to data center customers and managing the cooling system business (in collaboration with Keppel) as well as co-investing with hyperscale colocation data centers (with a capacity of no less than 100MW), with a focus on the EEC area. It may also consider expanding its investment in data centers in India with a capacity of 30-50MW for the first phase (with a goal to expand to 200-300MW). It will have local IT and tech experts as partners there and create synergy with Avaada Energy's high-capacity expansion, especially in green electricity.

Action and recommendation. We maintain our Neutral rating on GPSC. We expect to see flat core earnings QoQ in 4Q25 due to a lower Ft rate but this will be partially offset by potentially lower gas cost. Our mid-2026 TP of Bt43.5 is based on a DCF valuation (WACC: 6.3%, and LT growth: 0.5%).

Risks. Higher than expected fuel cost, delays in Ft adjustment, lower return on new investments and regulatory changes regarding GHG emissions. Key ESG risk is the environmental impact from its exposure to fossil fuels.

Download PDF click > GPSC251107_E.pdf