GGC รายงานกำไรสุทธิ 150 ลบ. ใน 4Q67 ฟื้นตัวจากที่มีขาดทุนต่อเนื่องใน 3 ไตรมาสแรกของปี 2567 โดยได้แรงหนุนจากกำไรสต็อกจำนวน 290 ลบ. ซึ่งส่วนใหญ่เกิดจากธุรกิจไบโอดีเซล เนื่องจากความกังวลเกี่ยวกับสถานการณ์ขาดแคลนอุปทาน CPO ทำให้ราคา CPO และไบโอดีเซลปรับตัวเพิ่มขึ้นใน 4Q67 GGC ยังคงรายงานขาดทุนปกติ 216 ลบ. ใน 4Q67 เทียบกับขาดทุน 34 ลบ. ใน 4Q66 และ 128 ลบ. ใน 3Q67 โดยเกิดจาก EBITDA margin ที่ลดลงจาก 5.8% ใน 4Q66 และ 5.3% ใน 3Q67 มาอยู่ที่ 1.9% ใน 4Q67 เพราะได้รับผลกระทบจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ไบโอดีเซล (ME) และส่วนแบ่งขาดทุนจากบริษัทร่วมทุนในธุรกิจเอทานอล ขาดทุนสุทธิปี 2567 ที่ 265 ลบ. แย่ลงเล็กน้อย YoY เมื่อเทียบกับขาดทุนสุทธิ 202 ลบ. ในปี 2566 ทั้งๆ ที่มีกำไรจากสินค้าคงเหลือจำนวนมาก หากตัดผลกระทบจากกำไร/ขาดทุนสินค้าคงเหลือและรายการพิเศษอื่นๆ ออก พบว่าผลการดำเนินงานปกติมีขาดทุน 607 ลบ. เทียบกับกำไร 71 ลบ. ในปี 2566 เราปรับราคาเป้าหมายของ GGC ลดลงมาอยู่ที่ 4.50 บาท/หุ้น โดยอิงกับ PBV (ปี 2568) ที่ 0.5 เท่า แต่ปรับคำแนะนำขึ้นสู่ NEUTRAL หลังจากราคาหุ้นปรับตัวลดลง 53% ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา ในขณะที่คาดว่าผลประกอบการปี 2568 จะพลิกกลับมามีกำไร โดยได้แรงหนุนจากธุรกิจ FA ที่ดีขึ้นและส่วนแบ่งขาดทุนที่ลดลงจากบริษัทร่วมและการร่วมค้า
GGC - 4Q67: กำไรสต็อกหนุนกำไรสุทธิ
กลุ่มธุรกิจเมทิลเอสเทอร์ (ไบโอดีเซล): ได้แรงหนุนจากกำไรสต็อก EBITDA จากกลุ่มธุรกิจ ME ปรับตัวเพิ่มขึ้น 47% YoY และ 175% QoQ มาอยู่ที่ 184 ลบ. โดยได้แรงหนุนจากกำไรสต็อกจำนวน 145 ลบ. เนื่องจากราคา CPO และ B100 ปรับตัวเพิ่มขึ้นมากสืบเนื่องมาจากความกังวลของตลาดเกี่ยวกับการขาดแคลนอุปทานก่อนฤดูเก็บเกี่ยวในเดือนมี.ค.-เม.ย. หากตัดผลกระทบจากกำไรสต็อกออก พบว่า adjusted EBITDA ลดลง 51% YoY และ 36% QoQ มาอยู่ที่ 39 ลบ. โดยมีสาเหตุมาจาก adjusted EBITDA margin ที่ลดลงมาอยู่ที่ 1.2% ใน 4Q67 เทียบกับ 2.2% ใน 3Q67 การแข่งขันที่รุนแรงกดดันให้ปริมาณการขายปรับตัวลดลงอย่างต่อเนื่องสู่ระดับต่ำสุดในรอบ 8 ปีที่ 67,000 ตัน (-8% YoY, ทรงตัว QoQ) ซึ่งทำให้อัตราการใช้กำลังการผลิตอยู่ที่ระดับเพียง 54% ใน 3Q67 เทียบกับค่าเฉลี่ยที่ 62% ในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา
กลุ่มธุรกิจแฟตตี้แอลกอฮอล์: adjusted EBITDA margin ลดลงสู่ระดับต่ำสุดในรอบ 4 ปี เพราะต้นทุนวัตถุดิบสูง EBITDA จากกลุ่มธุรกิจ FA ปรับตัวลดลง 23% QoQ มาอยู่ที่ 148 ลบ. เพราะ adjusted EBITDA margin ลดลง 7.6ppt สู่ระดับต่ำสุดในรอบ 4 ปีที่ 2.9% ทั้งๆ ที่ปริมาณการขายเพิ่มขึ้น 3% QoQ จากการเติมสต็อกสินค้าก่อนถึงช่วงเทศกาลวันหยุดในช่วง 4Q67/1Q68 adjusted EBITDA margin ได้รับผลกระทบจากต้นทุนวัตถุดิบ (CPKO) ที่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว (เพิ่มขึ้น 87% YoY และ 32% QoQ) ขณะที่ราคาแฟตตี้แอลกอฮอล์เพิ่มขึ้นในอัตราที่ช้าลง ความต้องการ CPKO ได้แรงหนุนจากความวิตกกังวลของตลาดเกี่ยวกับผลกระทบของกฎระเบียบใหม่ของสหภาพยุโรปเกี่ยวกับผลิตภัณฑ์ปลอดจากการทำลายป่า (EUDR) ซึ่งเดิมระบุไว้ว่าจะมีผลบังคับใช้ในวันที่ 30 ธ.ค. 2567 แต่ต่อมามีการเลื่อนการบังคับใช้ออกไปเป็นช่วงปลายปี 2568 แทน
ชำระคืนเงินกู้ทั้งหมดแล้วในปี 2567 GGC กลายเป็นบริษัทที่มีสถานะปลอดหนี้หลังจากชำระคืนเงินกู้ทั้งหมดล่วงหน้าภายในสิ้นปี 2567 เนื่องจากบริษัทอยู่ระหว่างการพิจารณาปรับแผนลงทุนใหม่ การชำระคืนเงินกู้จะช่วยให้ GGC ประหยัดต้นทุนทางการเงินได้ 70-80 ลบ.ต่อปี ในขณะที่บริษัทยังคงมีวงเงินสินเชื่อกับธนาคารหากจำเป็นต้องใช้ GGC วางแผนมุ่งเน้นผลิตผลิตภัณฑ์ในธุรกิจเคมีชีวภาพที่มีมูลค่าสูง ได้แก่ แฟตตี้แอลกอฮอล์อีทอกซีเลท (FAEO) โดยจะขยายกำลังการผลิตของบริษัท ไทย อีทอกซีเลท จำกัด ซึ่งเป็นบริษัทร่วมทุนที่ GGC ถือหุ้น 50% เป็น 200,000 ตันต่อปี (+67%) ซึ่งได้เริ่มดำเนินการแล้วใน 4Q67
คาดผลประกอบการฟื้นตัวในปี 2568; ปรับคำแนะนำขึ้นสู่ NEUTRAL เราคาดว่ากลุ่มธุรกิจ FA และบริษัทร่วมที่สำคัญอย่างบริษัท ไทย อีทอกซีเลท จำกัด จะยังคงเป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยสนับสนุนการเติบโตของกำไรในปี 2568 เราคาดว่าส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ B100 จะอยู่ในระดับทรงตัว YoY แม้ว่ายังอยู่ในระดับต่ำเนื่องจากต้นทุน CPO สูงและความต้องการ B100 ชะลอตัว นอกจากนี้ ต้นทุนทางการเงินที่ลดลงหลังจาก GGC ชำระคืนเงินกู้ทั้งหมดก็จะช่วยสนับสนุนกำไรในปี 2568 ด้วยเช่นกัน อย่างไรก็ตาม เราปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 5.20 บาท มาอยู่ที่ 4.50 บาท/หุ้น โดยอิงกับ PBV (ปี 2568) ที่ 0.5 เท่า ในขณะที่ปรับคำแนะนำขึ้นสู่ NEUTRAL หลังจากราคาหุ้นปรับตัวลดลง 53% ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา ราคาเป้าหมายดังกล่าวคิดเป็น EV/EBITDA (ปี 2568) ที่ 3 เท่า ซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ 10.6 เท่าอย่างมาก
ปัจจัยเสี่ยง: ราคา CPO และ CPKO ที่ผันผวนอาจส่งผลทำให้เกิดขาดทุนสต็อกและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ลดลง นโยบายที่ไม่แน่นอนของรัฐบาลเกี่ยวกับส่วนผสมภาคบังคับของไบโอดีเซลในน้ำมันดีเซลหมุนเร็วสำหรับตลาดในประเทศอาจส่งผลกระทบต่อความต้องการ ME ในระยะกลาง
4Q24: Stock gain boosted net profit
Net profit was Bt150mn in 4Q24 reversing the sequential losses in the first three quarters of 2024, backed by Bt290mn stock gain. This came largely from the biodiesel business on concerns of a CPO supply shortage, which lifted CPO and biodiesel prices in 4Q24. Core profit was still in the red at Bt216mn in 4Q24 vs. a loss of Bt34mn in 4Q23 and Bt128mn in 3Q24, on a fall in EBITDA margin to 1.9% in 4Q24 from 5.8% in 4Q23 and 5.3% in 3Q24, hurt by weak biodiesel (ME) spread and loss contribution from the JV in the ethanol business. This brought a net loss of Bt265mn in 2024, slightly worse than the loss of Bt202mn in 2023, despite a huge inventory gain. Excluding impact from inventory gain/loss and other extra items, core earnings showed a loss of Bt607mn, sinking from profit of Bt71mn in 2023. We cut our TP to Bt4.50, based on 0.5x PBV (2025F), but upgrade to Neutral after a 53% plunge in share price in the past 12 months against a turnaround in 2025F to profit on a better FA business and lower loss contribution from associates and the JV.
Methyl ester (biodiesel): boosted by stock gain. EBITDA contribution from ME surged 47% YoY and 175% QoQ to Bt184mn on a Bt145mn stock gain as CPO and B100 prices jumped on market anxiety of a supply shortage prior to harvest in Mar-Apr. Excluding the stock gain, adjusted EBITDA fell 51% YoY and 36% QoQ to Bt39mn from a lower adjusted EBITDA margin to 1.2% in 4Q24 vs. 2.2% in 3Q24. Stiff competition continued to pull sales volume to an 8-year low of 67kt (-8% YoY, flat QoQ) which kept utilization rate at only 54% in 4Q24 vs the average of 62% over the past two years.
Fatty alcohol: adjusted EBITDA margin fell to 4-year low on high feedstock cost. FA segment EBITDA contribution fell 23% QoQ to Bt148mn on a 7.6ppt drop in adjusted EBITDA margin to a four-year low of 2.9% despite a 3% QoQ rise in sales volume from market restocking ahead of the holidays in 4Q24/1Q25. The adjusted EBITDA margin was hit by a sharp 87% YoY and 32% QoQ increase in feedstock cost (CPKO), while fatty alcohol price rose at a slower pace. Demand for CPKO was driven by market anxiety on the impact of the EU Deforestation Regulation (EUDR), which was planned to take effect on December 30, 2024, but which was later postponed to end-2025.
All loans repaid in 2024. GGC has become a debt-free company after prepaying all borrowings by the end of 2024 as it has new investment plans under review. This will save Bt70-80mn in financing cost annually, while credit line with banks is still in place if required. The company plans to focus on high-value biochemical products, fatty alcohol ethoxylate (FAEO) via a 67% capacity expansion in its 50%-held JV Thai Ethoxylate to 200ktpa, which started up in 4Q24.
Earnings turnaround expected in 2025F; upgrade to Neutral. We expect the FA segment and key associate, Thai Ethoxylate, to continue to drive earnings growth in 2025F. We expect Bt100 product spread to be stable YoY, though still low due to high CPO cost and weak B100 demand. Further support will be provided by the lower financing cost after it repaid all loans. Nonetheless, we cut TP from Bt5.20 to Bt4.50, based on 0.5x PBV (2025F) while upgrading our rating to Neutral after a 53% plunge in share price over the past 12 months. The TP implies 3x EV/EBITDA (2025F), much lower than the 5-year average of 10.6x.
Risk factors: Volatile CPO and CPKO prices may cause stock loss and lower product spread. The government’s wobbly policy on the biodiesel mandate for domestic high-speed diesel also hurts demand for ME in the medium term.
Download EN version click >> GGC250218_E.pdf