เราคาดว่ากำไรสุทธิ 3Q26F (ประกาศ 5 พ.ย.) จะอยู่ที่ 9.4 พันลบ. (-23% QoQ, +752% YoY) โดยได้รับแรงหนุนจากผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่ง นำโดยค่าการกลั่น (GRM) ระดับสูงที่ US$18/บาร์เรล ปริมาณการขายธุรกิจการตลาดที่แข็งแกร่ง และผลประกอบการธุรกิจไฟฟ้าที่โดดเด่น ปริมาณการกลั่นคาดว่าจะลดลงมาอยู่ที่ 263kbd (-3.5% QoQ) จากการปิดซ่อมบำรุงตามแผน ขณะที่คาดว่า EBITDA ของธุรกิจไฟฟ้าจะเพิ่มขึ้น 65.6% QoQ และปริมาณการขาย SAF จะเพิ่มขึ้นประมาณ 40% QoQ ทั้งนี้แม้ว่าผลขาดทุนสุทธิจากสต็อกน้ำมัน การป้องกันความเสี่ยง และอัตราแลกเปลี่ยนอาจกดดันกำไรสุทธิที่รายงาน แต่เราเชื่อว่าตลาดจะให้น้ำหนักกับปัจจัยพื้นฐานที่แข็งแกร่งของ BCP และแนวโน้มที่ดีขึ้นใน 4Q26 เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BCP และราคาเป้าหมายกลางปี 2027 ที่ 75 บาท
Research
BCP – 3Q26F: คาดกำไรอ่อนตัว QoQ แต่ยังแข็งแกร่ง
ธุรกิจโรงกลั่นและ SAF: อัตรากำไรยังคงแข็งแกร่งท่ามกลางการฟื้นตัวของปริมาณการขาย ผลการดำเนินงานของธุรกิจโรงกลั่นมีแนวโน้มแข็งแกร่ง แม้ปริมาณการกลั่นจะลดลง เราคาดว่าปริมาณการกลั่นน้ำมันดิบจะลดลงมาอยู่ที่ 263kbd (-3.5% QoQ) จากการเปลี่ยนตัวเร่งปฏิกิริยาตามแผนที่โรงกลั่นศรีราชา ขณะที่ค่าการกลั่นจากการดำเนินงาน (operating GRM) ยังคงอยู่ในระดับสูงที่ US$18.0/บาร์เรล สะท้อนเศรษฐศาสตร์การกลั่นน้ำมันที่ดี ธุรกิจ SAF ยังคงเติบโตต่อเนื่อง โดยปริมาณการขายเพิ่มขึ้นเกือบ 40% QoQ (เป็นการดำเนินงานเต็มไตรมาสครั้งแรก) และ EBITDA ทรงตัวในระดับใกล้เคียงเดิม แม้จะมีผลขาดทุนจากสต็อกเล็กน้อย
การเพิ่มส่วนแบ่งตลาดค้าปลีกช่วยชดเชยค่าการตลาดที่อ่อนตัวลง ธุรกิจการตลาดยังคงมีผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งกว่าภาพรวมตลาดในประเทศ โดยปริมาณการขายเพิ่มขึ้น 2% QoQ เทียบกับการเติบโตของอุตสาหกรรมที่ประมาณ 1% ผลการดำเนินงานของธุรกิจค้าปลีกยังคงแข็งแกร่ง โดยส่วนแบ่งตลาดของ BCP ทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 30.5% ในเดือนส.ค. อย่างไรก็ตาม ค่าการตลาดชะลอตัวลงมาอยู่ที่ <1.00 บาท/ลิตร จาก 1.23 บาท/ลิตร ใน 2Q26 จากการแข่งขันในตลาดพาณิชย์ที่รุนแรงขึ้น
ธุรกิจไฟฟ้าเติบโตโดดเด่นช่วยชดเชยธุรกิจการค้าที่กลับสู่ระดับปกติ ธุรกิจไฟฟ้ามีแนวโน้มที่จะเป็นปัจจัยขับเคลื่อนกำไรที่สำคัญ โดยปริมาณการผลิตไฟฟ้าเพิ่มขึ้น 63% QoQ และส่วนแบ่งกำไรมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นเป็นสองเท่า ด้าน BBGI (ธุรกิจผลิตภัณฑ์ชีวภาพ) เติบโตอย่างแข็งแกร่งเช่นกัน โดยปริมาณการขายไบโอดีเซลและเอทานอลเพิ่มขึ้น 13% และ 4% QoQ ตามลำดับ ขณะที่ส่วนต่างราคาเอทานอลขยายตัว 22% ซึ่งช่วยหนุนกำไรและเพิ่มสัดส่วนผลิตภัณฑ์ที่มีอัตรากำไรสูงขึ้น ในขณะเดียวกัน EBITDA จากธุรกิจการค้า (trading) คาดว่าจะลดลง 20-25% QoQ จากระดับที่แข็งแกร่งเป็นพิเศษใน 2Q26 แต่ยังคงอยู่สูงกว่าระดับปกติ ส่วน EBITDA ของ OKEA คาดว่าจะลดลงเล็กน้อย 5-7% QoQ ตามราคาน้ำมันที่ลดลง
การฟื้นตัวใน 4Q26 ได้รับแรงหนุนจากปริมาณการกลั่นที่สูงขึ้นและส่วนแบ่งกำไรจากต่างประเทศที่เพิ่มขึ้น สำหรับ 4Q26 เราคาดว่าปริมาณการกลั่นจะฟื้นตัวสู่ระดับประมาณ 280kbd ขณะที่ค่าการกลั่นมีแนวโน้มปรับเข้าสู่ระดับปกติที่ยังแข็งแกร่งราว US$10/บาร์เรล ภายใต้สมมติฐานว่าการลดราคาน้ำมันดีเซลหน้าโรงกลั่นลง 4 บาท/ลิตร ยังคงมีผลบังคับใช้ตลอดไตรมาส นอกจากนี้ BCP จะเริ่มรับรู้ EBITDA ส่วนเพิ่มจำนวน 300-400 ลบ. จากธุรกิจในฮ่องกง
แนวโน้มธุรกิจโรงกลั่นที่ดีขึ้นหนุนให้คงคำแนะนำ OUTPERFORM เรายังคงมีมุมมองเชิงบวกต่อธุรกิจโรงกลั่นของ BCP โดยได้รับแรงหนุนจากค่าการกลั่นที่แข็งแกร่งและสัดส่วนกำไรจากธุรกิจ SAF ที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BCP โดยมีราคาเป้าหมายกลางปี 2027 ที่ 75 บาท อ้างอิงวิธี SOTP และใช้ PBV 1.0 เท่าสำหรับธุรกิจหลัก ซึ่งเท่ากับค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 5 ปี นอกเหนือจากแนวโน้มกำไรที่ดีของธุรกิจโรงกลั่นและการตลาดแล้ว เราคาดว่า OKEA จะยังคงทำกำไรได้ดีอย่างต่อเนื่อง โดยได้รับแรงหนุนจากราคาน้ำมันและก๊าซธรรมชาติที่สูงขึ้นในตลาดยุโรป
ความเสี่ยงและความกังวล อุปสงค์ที่อ่อนแอและความผันผวนของราคาน้ำมันอาจกดดันค่าการกลั่น และทำให้เกิดขาดทุนจากสต๊อกน้ำมัน ส่วนความเสี่ยงอื่นๆ ได้แก่ กฎระเบียบด้านการปล่อยก๊าซเรือนกระจก การตั้งสำรองการด้อยค่าของธุรกิจสำรวจและผลิต (E&P) มาตรการควบคุมราคาขายปลีก และความท้าทายในการเปลี่ยนผ่านด้านพลังงาน