BCH – 3Q26F: คาดกำไรกลับสู่ทิศทางขาขึ้น

พรีวิว 3Q26: คาดกำไรกลับสู่ทิศทางขาขึ้น เราคาดว่า BCH จะรายงานกำไรสุทธิ 3Q26 ที่ 360 ลบ. เพิ่มขึ้น 4% YoY และ 5% QoQ เมื่อหักรายการพิเศษออก กำไรปกติจะเติบโต 13% YoY โดยกำไรปกติน่าจะกลับมาเติบโต YoY ได้หลังจากลดลงติดต่อกัน 4 ไตรมาส โดยได้แรงหนุนจากความต้องการใช้บริการที่สะสมจากช่วงก่อน (pent-up demand) หลังจากผู้ป่วยทั้งชาวไทยและต่างชาติเลื่อนเข้ารับการรักษามาจาก 2Q26 รวมถึงความต้องการรักษาโรคตามฤดูกาล และ EBITDA margin ที่เพิ่มขึ้น BCH จะประกาศผลประกอบการ 3Q26 ในวันที่ 13 พ.ย. 2026

สมมติฐาน 3Q26 ของเรา: 1) เราคาดว่ารายได้จะอยู่ที่ 3.2 พันลบ. เพิ่มขึ้น 6% YoY และ 7% QoQ ฟื้นตัวจากที่ลดลง 1% YoY ใน 2Q26 หลักๆ ได้แรงหนุนจากกลุ่มผู้ป่วยชำระเงินเอง (self-pay, 66% ของรายได้) เราคาดว่ารายได้จากบริการผู้ป่วยนอก (OPD) จะเติบโต 7% YoY และ 16% QoQ ขณะที่รายได้จากบริการผู้ป่วยใน (IPD) จะเติบโต 5% YoY และ 14% QoQ โดยได้แรงหนุนจากความต้องการใช้บริการที่สะสมจากช่วงก่อน (pent-up demand) หลังจากผู้ป่วยเลื่อนเข้ารับการรักษามาจาก 2Q26 ความต้องการรักษาโรคตามฤดูกาล และฐานที่ต่ำลงหลังรายได้จากผู้ป่วยกัมพูชาลดลงอย่างมากจาก 3Q25 ภายหลังเกิดความขัดแย้งบริเวณชายแดน สำหรับบริการประกันสังคม (SC, 34% ของรายได้) เราคาดว่ารายได้จะเติบโต 5% YoY หลักๆ เกิดจากรายได้ต่อผู้ประกันตนที่สูงขึ้นตามการรักษาโรคซับซ้อนที่เพิ่มขึ้น แต่คาดว่าจะลดลง 5% QoQ จากฐานสูงใน 2Q26 ซึ่ง BCH ได้รับเงินชดเชยเพิ่มเติมสำหรับ 26 โรคเรื้อรัง 2) เราคาดว่า EBITDA margin จะอยู่ที่ 24.7% เพิ่มขึ้น 0.9ppt YoY จากรายได้ที่เติบโตแข็งแกร่งขึ้น แต่ลดลง 0.3ppt QoQ

SC: ข้อเสนอปรับขึ้นค่าเหมาจ่ายหัวและเพิ่มประสิทธิภาพการเบิกจ่าย เมื่อวันที่ 19 ต.ค. คณะอนุกรรมการเฉพาะกิจสรุปการศึกษาและมีข้อเสนอการปรับขึ้นอัตราค่าเหมาจ่ายรายหัวประกันสังคมจาก 1,808 บาท เป็น 1,875 บาท/ผู้ประกันตน/ปี (+3.7%) ในขณะที่ยังคงอัตราการเบิกจ่ายสำหรับบริการเฉพาะทาง คือการรักษาโรคที่มีค่าใช้จ่ายสูง (AdjRW>2) และ 26 โรคเรื้อรังไว้เท่าเดิม ซึ่งต่ำกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ว่าจะมีการปรับขึ้นในทุกบริการ อย่างไรก็ตาม มีการเสนอให้เพิ่มความยืดหยุ่นในการเบิกจ่ายมากขึ้น เช่นการเบิกจ่ายการรักษาบางประเภทและหัตถการเฉพาะทางแยกต่างหากได้ หากพิจารณาเฉพาะการปรับขึ้นค่าเหมาจ่ายหัว เราคาดว่าจะช่วยหนุนรายได้จากบริการประกันสังคมเพิ่มขึ้น 1-2% และกำไรปี 2027 ของ BCH เพิ่มขึ้น 2-3% ซึ่งยังไม่ได้รวมอยู่ในประมาณการของเรา และส่วนใหญ่ยังไม่ได้สะท้อนในประมาณการของตลาด ในขณะที่การแยกเบิกจ่ายสำหรับบริการเฉพาะทางอาจสร้างอัพไซด์เพิ่มเติม ซึ่งจะขึ้นอยู่กับศักยภาพของแต่ละโรงพยาบาลและจำนวนผู้ป่วย อัตราที่เสนอยังไม่ใช่ตัวเลขทางการและยังต้องได้รับการอนุมัติจากคณะกรรมการการแพทย์ของสำนักงานประกันสังคม เราคาดว่าจะเห็นความชัดเจนมากขึ้นใน 4Q26 ก่อนเริ่มใช้ในปี 2027

คงประมาณการกำไร เราคงประมาณการกำไรและมุมมองเชิงบวกต่อการฟื้นตัวของกำไรใน 2H26-2027 หลังจากผลประกอบการอ่อนแอใน 1H26 เราคาดว่ากำไรปกติจะเติบโต YoY ต่อเนื่องใน 4Q26 แม้ว่ากำไรน่าจะลดลง QoQ จากปัจจัยฤดูกาล จำนวนผู้ป่วยที่โรงพยาบาลบางแห่งอาจได้รับผลกระทบจากข้อจำกัดในการเดินทางที่เกี่ยวข้องกับเหตุน้ำท่วมในเดือนต.ค. แต่แนวโน้มเริ่มฟื้นตัว ราคาเป้าหมายกลางปี 2027 อ้างอิงวิธี DCF ของเรายังคงอยู่ที่ 13 บาท โดยอิงกับ WACC ที่ 7.5% และอัตราการเติบโตระยะยาวที่ 2.5%

ความเสี่ยง การเปลี่ยนแปลงอัตราการเบิกจ่ายประกันสังคม จำนวนผู้ป่วยที่เข้ามาใช้บริการชะลอตัวลง และภาระต้นทุนที่โรงพยาบาลใหม่ เรามองว่าปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG คือ ความปลอดภัยของผู้ป่วย (S) ซึ่ง BCH ได้นำเอาระบบบริหารคุณภาพต่างๆ มาใช้สำหรับกระบวนการดูแลผู้ป่วยอย่างต่อเนื่อง